中國中免（601888）研究報告：靜待疫后修復，海口國際免稅城筑第二成長曲線.pdf
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- 時間：2022/11/10
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中國中免（601888）研究報告：靜待疫后修復，海口國際免稅城筑第二成長曲線。中國中免成立于 1984 年，目前是全球最大的旅游零售運營商及我 國唯一的全牌照免稅運營商。實控人為國資委，管理團隊經驗豐富。
離島免稅：離島新政和國內疫情相對受控背景下，海南離島免稅高 增，滲透率和客單價大幅提升。客流方面，雖有疫后修復預期，但市場 普遍擔憂疫后境外分流的影響。對該問題可從幾個角度來思考：首先， 跟蹤海南客流的恢復情況，在恢復至疫前水平前不必過分擔憂分流問 題。22H1 海口客流已基本恢復，三亞客流恢復至疫前 7 成左右，還有 近 3 成恢復空間。其次，海南游與出境游并非負相關，疫前海南離港客 流和國內居民出境人數均持續增長。最后，預計隨著與韓免價差的縮減， 以及出于對代購（韓免主要中國客群為代購）無 100%正品保障的擔憂， 韓免分流的影響將逐步減弱。競爭格局方面，中免為絕對龍頭，但島內 競爭加劇。中免 20 和 21 年離島渠道市占率分別為 99.8%和 90.0%， 市占率略有下滑主要系牌照有所放開，引入適度競爭所致。市場普遍關 注牌照放開對中免市場份額的影響。通過復盤韓國免稅的發展歷史，我 們認為牌照只是入行的必要條件，規模壁壘才是最終競爭的核心，其他 競爭對手在地理區位、規模、供應鏈等方面與中免仍有較大差距。
口岸免稅：具備卡位優勢，擁有北上廣香等核心城市機場免稅店。 疫后口岸免稅承壓，日上上海、日上中國業績下滑，機場租金降低和有 稅直郵業務的開展一定程度改善了機場免稅店的盈利能力。隨著防疫政 策的放寬和國際航線的復飛，預計機場免稅規模有望于 2024 年恢復。
市內免稅：引導消費回流背景下，市內免稅政策利好不斷。中免已 在北京、上海等地提前蓄力布局 6 家市內免稅店，未來空間值得期待。
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