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非銀行業2023年一季報綜述：行業拐點已至，堅定看多非銀。2023 年第一季度，上市險企負債端保費銷售和價值增長全面復蘇，迎來 2018 年 以來最強的開門紅；資產端投資收益受益于資本市場回暖疊加新準則切換影響， 同比明顯改善，整體呈現資產負債雙擊的局面。從負債端看，在隊伍規模降幅收 窄+儲蓄業務需求回暖+銀保渠道快速增長帶動下，上市險企 NBV 同比正增，太 保+16.6%＞平安+8.8%＞國壽+7.7%，新華和人保壽險預計同比轉正。相比于 2022 年 NBV 的斷崖式下滑，今年顯著觸底回暖。財產險保費增速保持穩健，太 保+16.8%＞人保+10.2%＞平安+5.4%；綜合成本率人保和太保分別同比優化 0.9pct、1.2pct 至 95.7%、98.4%；平安同比+1.9pct 至 98.7%。從資產端看，權益 市場隨經濟恢復有所改善，疊加新的資產會計準則影響，投資收益顯著回升。新 準則下五家上市險企合計投資收益（投資收益+利息收入+公允價值變動損益）同 比+104.5%，帶動歸母凈利潤同比高增，人保+230%（原準則+25.3%）＞新華 +114.8%＞國壽+78%（原準則+18%）＞平安+48.9%＞太保+27.4%。新準則切換 后負債端變化包括營收下降、利源結構拆解清晰、負債端利率波動可選擇進入 OCI；資產端變化包括金融資產重分類后 FVTPL 資產占比明顯增加，投資收益波 動較大加劇利潤波動。展望后續，我們認為隨著資產端回暖和負債端復蘇趨勢進 一步確認，板塊估值有望開啟順周期第二階段強勢修復行情。一季報 NBV 和利 潤良好增長將對估值修復形成有利支撐，繼續堅定看多。目前市場焦點，資產端 在于經濟復蘇力度+長期利率走勢；負債端在于代理人規模、質態以及新單銷售 邊際變化，建議配置。

券商：市場回暖下投資收入高增，財富管理轉型和創新政策改革助力盈利上行

市場回暖下券商投資收入大幅增長，推動行業盈利進入上行通道。2023 年一季度 42 家上市券商合計營業收入和歸母凈利潤分別為 1,344.57 和 427.94 億元，同比分 別+38.5%和+85.4%；頭部券商整體經營穩健，自營彈性大的券商業績增幅明顯高 于行業，中小券商盈利修復推動行業利潤集中度有所回落。市場回暖疊加金融資 產規模持續擴張下， 42 家上市券商 2023Q1 實現投資業務收入 524.87 億元，同比 扭虧為盈，是一季度唯一實現收入正增長的業務；市場交投清淡疊加新發基金疲 弱致使經紀業務收入承壓，股權發行節奏趨緩致使投行收入有所下滑，資管業務 的恢復增長尚待時日；總體來看，投資業務成為一季度行業主要的盈利貢獻項。 展望后續，全面注冊制落地預將帶來股權融資的增量空間，居民的財富搬家將加 速證券行業財富管理轉型，未來創新政策落地有望打開券商經營杠桿空間從而撬 動更高的股東回報，進而帶來證券行業的盈利水平進入上行通道。