基本金屬行業2023年中期策略：需求分化，供給有別.pdf

基本金屬行業2023年中期策略：需求分化，供給有別。引言：基本金屬作為衡量中國經濟復蘇強弱的重要標尺，其價格走勢的波動能側 面反映出國內經濟運行狀況。2023 年以來市場預期經歷了從年初普遍樂觀到如今 相對謹慎的轉變，相應的大宗商品價格也呈現寬幅震蕩之勢。由于情緒影響偏短 期，最終商品價格要回到其供需層面定價，而鋼鐵與銅鋁在供需層面都存在一定 差異，我們將對各個品種具體探討。

銅鋁需求韌性來源

年初以來銅鋁需求表現要遠好于鋼鐵，核心是地產細分環節和新能源所導致的需 求結構差異。具體而言，鋼鐵需求偏向于地產新開工，而銅鋁需求更依賴于竣工 環節。2023 年地產竣工異軍突起，不僅銅鋁需求得以恢復，其他商品如冷軋以及 其下游家電銷量也呈現較快增長。由于此輪地產下行周期爛尾項目較多，加之多 年以來新開工面積持續高于竣工面積，在政府“保交付”推動下此輪地產竣工修復 具有持續性，進而推動銅鋁等相關商品需求穩步增長；此外，鋼鐵需求集中在建 筑業，而新能源對銅鋁需求影響基本已經來到 10%的拐點水平，占比雖然不高但 增速極快，每年有望貢獻數十萬噸需求增量。

電解鋁：供需雙向共振推動盈利持續上移

2023 年上半年，電解鋁供需好轉推動行業平均噸盈利從年初的盈虧平衡區間突破 至 1500 元關口。我們認為前期電解鋁的需求回升是可持續的，一方面新能源用 鋁的快速擴張，預計每年用鋁需求有望增加百萬噸級別；另一方面，2023 年建筑 用鋁迎來修復，我們預計 2023 年電解鋁內需達 3571 萬噸，增長 4.7%。雖然國內 外鋁錠價差擴張對鋁材出口構成一定抑制，但內需提升下預計 2023 年整體電解 鋁需求增速為 2.2%。而在電解鋁需求好轉之際，其供應瓶頸卻愈發頻繁。雖然當 前豐水期云南電解鋁產能復產在即，但考慮到當地電力供應不確定性較大，實際 復產規模仍有待觀察。根據我們電解鋁供需測算結果顯示，2023 年電解鋁產出缺 口環比收窄，行業盈利中樞上移。

銅：供應沖擊低于預期 VS 需求韌性較強，銅價易漲難跌

年初至今，雖然電解銅下游需求韌性較強，1-5 月份中國表觀需求達到 6.5%，但 隨著供應端逐步修復，加之宏觀情緒的階段性沖擊，期間 LME 銅價維持在 8000- 9500 美金區間寬幅震蕩。展望下半年，我們認為銅價支撐較強，一方面，供應端 沖擊低于預期，銅礦供應增量預計 77 萬噸，同比增長 3.5%，較之前規劃的 120 萬噸大幅下修，增量縮減的原因主要包括南美洲礦區事故擾動、礦山品位下降 等。而精銅供應增量變化不大，預計增幅 65 萬噸。另一方面，國內地產竣工鏈 條修復疊加新能源鏈條持續發力，全年電解銅需求依然有望維持較快增長。長期而言，2024 年以后銅礦供應增量將逐步衰減，而銅作為新能源發展受益的主 要基本金屬，需求端具備較強成長性，礦價中樞存在持續上行動力。