甘肅能化研究報告：短期經營改善，長期增量可觀.pdf

甘肅能化研究報告：短期經營改善，長期增量可觀。省屬國企，煤電化一體區域龍頭。公司是甘肅省國資系統唯一煤炭上市平臺。 2022 年原靖遠煤電通過增發方式收購窯煤集團 100%股權，實現優質資產注入， 截至 2023 年底擁有 1624 萬噸核定產能及 690 萬噸在建產能。煤炭銷售結構方 面，根據 2023 年 9 月 25 日公司在互動平臺披露，約 40%為長協煤，40%為配焦 煤，20%為市場煤，“現貨+長協”“焦煤+動力煤”模式下彈性和穩定性兼具。 2024 年一季度，公司實現營收 28.22 億元，同比下降 10.6%；歸母凈利潤 5.36 億 元 ， 同 比 下 降 44.01%， 較 2023 年 2/3/4 季 度 歸 母 凈 利 潤 分 別 增 長 66%/91%/201%。

短期經營改善，基本面向上拐點確立。1）在建項目投產在即：煤炭方面，2024 年白巖子&紅沙梁露天礦進入聯合試運轉，在建紅沙梁井工礦預計 25 年進入試運 轉，正式投產后可提供 654 萬噸權益產能增量。電力方面，在建蘭州新區火電機 組 700MW 預計于 2025 年 10 月投產，可增加機組容量約 86.5%，火電機組陸續 落地，煤電結構有望深化。化工方面，劉化化工一期項目 2023 年進入單機試車 階段，預計 2024 年 6 月產品產出，根據公司公告，測算一期項目凈利為 4.1 億 元，投產后將增厚公司業績。2）負面影響改善：2023 年紅沙梁露天礦處于淺層 剝采和試運轉階段，煤炭熱值較低，2024 年煤質改善提振煤價，由此帶動 2024Q1 利潤相較此前三個季度明顯恢復；熱電方面，受益于電改及容量電價制 度，公司電價有望上漲，目前正積極和政府協商申請上調供熱價格。

高質量發展凸顯長期價值。1）發展規劃指明成長方向：公司規劃 2025 年末將實 現煤炭產能 2314 萬噸、電力裝機 300 萬千瓦、化工產能 140 萬噸；集團層面規 劃“十四五”末煤炭、電力、化工產能分別 3000 萬噸、300 萬千瓦、300 萬噸， “十五五”末煤炭產能 5000 萬噸。根據公告披露，如集團或其控制的其他企業 獲得的商業機會與現甘肅能化及其子公司業務發生同業競爭的，集團將促成將該 商業機會讓予甘肅能化及其子公司，避免與甘肅能化及其子公司形成同業競爭或 潛在同業競爭。2）多業務增量，盈利穩定性提升。煤炭方面，當前集團九龍川 煤礦（800 萬噸/年）已開工建設，青陽煤礦正積極推進。電力方面，公司 4 月發 布公告，擬出資新設子公司籌建 2X660MW 慶陽電廠，當前運行及在/待建火電合 計 2820MW。化工方面，公司擬投建劉化化工集團二期項目，對應尿素產能 49.85 萬噸；集團金昌化工 2024 年底計劃形成合成氨 30 萬噸、尿素 30 萬噸、尿 基復合肥 50 萬噸生產能力。若后續電力化工項目順利投產，可覆蓋約當前煤炭 銷售量的 58%。3）現金流充沛，資產結構優異。公司 2024年一季度末負債率僅 45%；貨幣資金 81.23 億元，同比+14.2%，凈現金 19.9 億元，現金流充沛。