2025年有色行業(yè)年度策略報(bào)告：金銅共舞，拾級(jí)而上.pdf

2025年有色行業(yè)年度策略報(bào)告：金銅共舞，拾級(jí)而上。黃金：貨幣之錨，行在高處。我們認(rèn)為全球央行開(kāi)啟降息周期的大背景下，實(shí)際利率下行，貨幣政 策窗口被打開(kāi)，全球范圍內(nèi)貨幣環(huán)境邊際上向?qū)捤梢苿?dòng)。高企的美債 規(guī)模和美國(guó)財(cái)政赤字是美元的內(nèi)傷，這將使美國(guó)主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)上升， 對(duì)美元構(gòu)成壓力，從而削弱美元的配置價(jià)值和新引力，利好黃金價(jià)格。 持續(xù)進(jìn)行的央行購(gòu)金，也從側(cè)面反映了在黃金和美元這兩類常規(guī)的大 類資產(chǎn)面前，黃金的吸引力在上升。被調(diào)研的央行有81%表示全球央 行的黃金儲(chǔ)備量將繼續(xù)保持增加。各國(guó)央行高度重視黃金在對(duì)沖通脹、 長(zhǎng)期儲(chǔ)值、應(yīng)對(duì)危機(jī)、有效實(shí)現(xiàn)多元化投資、高流動(dòng)性、地緣政治分 散風(fēng)險(xiǎn)等方面的價(jià)值和不可替代性。因此，我們認(rèn)為2025年黃金仍具 備繼續(xù)上漲的中長(zhǎng)期基礎(chǔ)；階段性的交易邏輯，包括特朗普2.0 可能 導(dǎo)致的再通脹、不可預(yù)料的國(guó)際沖突或升級(jí)等不確定性，與此中長(zhǎng)期 基礎(chǔ)交織共舞，黃金價(jià)格在2025年仍將有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

銅：銅精礦供應(yīng)格局趨緊，“能源轉(zhuǎn)型+AI浪潮”孕育新增長(zhǎng)

能源轉(zhuǎn)型和日新月異的 AI 浪潮將孕育新的銅需求，并且將以更快的 速度增長(zhǎng)。銅作為能源轉(zhuǎn)型中重要的金屬，其在風(fēng)電、光伏、儲(chǔ)能、 電動(dòng)汽車等關(guān)鍵技術(shù)中有廣泛的應(yīng)用，根據(jù)S&P Global，到2035年， 這些行業(yè)總計(jì)每年將需要額外增加1200萬(wàn)噸銅，在此期間，銅需求將 以兩位數(shù)的年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。日新月異的AI浪潮，也為銅需求帶來(lái)了新 的生機(jī)。根據(jù)必和必拓的預(yù)測(cè)，當(dāng)前數(shù)據(jù)中心占銅需求的不到1%，但 到2050 年，這一比例將達(dá)到6%至7%。據(jù)此我們測(cè)算得出，到2050 年AI數(shù)據(jù)中心所帶來(lái)的銅需求量將達(dá)到341萬(wàn)噸左右，2021-2050年 由AI數(shù)據(jù)中心驅(qū)動(dòng)的銅需求量將以CAGR 9%的增速增長(zhǎng)，遠(yuǎn)高于同 期全球銅的需求增速（CAGR 為2%）。

銅的供需格局趨緊，多種因素導(dǎo)致銅資源供給受限：①在產(chǎn)銅礦產(chǎn)能 利用率逐步走低，且容易受到政府政策、安全生產(chǎn)等方面的擾動(dòng)，銅 礦供給不穩(wěn)定。②全球范圍內(nèi)新增銅礦資源不斷減少，且銅礦品位下 降。③銅礦開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng)，資本開(kāi)支不足。相對(duì)于增長(zhǎng)更快的銅冶煉產(chǎn) 能而言，銅礦供給趨緊的態(tài)勢(shì)將更加確定，銅礦加工費(fèi)將處于低位水 平。

在全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)保持增長(zhǎng)，且全球流動(dòng)性邊際向?qū)捤梢苿?dòng)的背景下， 利好銅需求基本盤(pán)的穩(wěn)定和增長(zhǎng)。宏觀經(jīng)濟(jì)層面，全球及主要經(jīng)濟(jì)體 2025 年將保持增長(zhǎng)，為銅的需求提供支撐。根據(jù)OECD的預(yù)測(cè)，2025 年全球GDP增速為3.32%，高于2024年的3.22%，溫和的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 將為銅需求提供一定的支撐。據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)在2024年12月發(fā)布的SEP報(bào) 告數(shù)據(jù)顯示，2025年美國(guó)GDP增速中位數(shù)預(yù)計(jì)為2.1%，較9月發(fā)布 的數(shù)據(jù)上修了1個(gè)pct，并上修了核心PCE指數(shù)、下修了失業(yè)率，這 說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于2025年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)抱有信心，美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“軟著 陸”的概率在提高，有助于全球經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)定。歐元區(qū)也將迎來(lái)2023 年以來(lái)最強(qiáng)復(fù)蘇，根據(jù)OECD 的預(yù)測(cè)，歐元區(qū)2025 年 GDP 增速為 1.26%，較 2024 年提高0.49 個(gè) pct。中國(guó)作為全球主要的銅消費(fèi)國(guó)， 2025 年將迎來(lái)積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，經(jīng)濟(jì)有望保持 穩(wěn)定增長(zhǎng)，繼續(xù)起到重要的壓艙石或穩(wěn)定器的作用。同時(shí)全球多國(guó)央 行開(kāi)啟降息，寬松貨幣政策將提供良好的流動(dòng)性，利好包括銅在內(nèi)的 大宗商品價(jià)格。綜合以上，我們認(rèn)為2025年銅的需求將保持增長(zhǎng)，特別是能源轉(zhuǎn)型和AI浪潮將加速銅需求增長(zhǎng)；銅礦供給趨緊，銅礦加工 費(fèi)將處于歷史低位水平，疊加全球宏觀經(jīng)濟(jì)向好，迎來(lái)復(fù)蘇，流動(dòng)性 邊際改善，我們看好2025年銅價(jià)表現(xiàn)。