利率周報：機構行為仍是關鍵.pdf

【債券周報】信用利差多數走闊，優先布局中短端票息資產——信用周報。本周信用債收益率多數下行，信用利差普遍被動走闊。11 月基本面數據延續 偏弱，但債市反應鈍化，整體情緒仍偏謹慎。周四央行重啟 14D 逆回購操作， 呵護跨年資金面，證券時報稱降準必要性不強，利率債中短端表現好于長端， 超長債仍偏弱。信用整體表現不及利率品種，信用利差普遍被動走闊。

從信用債現券凈買入情況來看，1）基金信用債配置力量有所增強，配置需求 仍主要集中在 3y 以內中短端品種，3-5y 品種延續上周趨勢繼續增配，此外本 周一、周五增加對 5-7y 品種的配置，對 7y 以上品種仍偏謹慎。2）理財持續 增配信用債，基本集中在 3y 以內中短端品種，其他產品類（體現理財委外） 除配置 3y 以內品種外，對 7-10y、10y 以上品種擇機進行增配。3）保險本周 對信用債配置力量轉弱，7y 以上品種小幅增配，賣出 5-7y 品種。

展望后市，進入跨年配置窗口期，債市情緒或略偏溫和。信用債方面，基金銷 售費率新規、定制債基整改等監管政策帶來的調整緩慢發酵，基金傾向于增配 3y 以內短端品種，擇機增配 3-5y 品種；理財平滑凈值手段基本整改完畢，直 投占比增加，委外也需考慮估值波動，整體傾向于 3y 以內的短端品種；保險 則繼續擇高點增配長久期品種。此外，萬科事件或使得短期內市場整體風偏上 收，地產板塊或仍面臨一定調整壓力。

綜合信用債需求端力量的結構變化及當前風險環境看，信用利差整體壓縮動 能偏弱，可繼續重點關注中短端品種機會。 （1）1y 品種：當前收益率主要分布在 1.72%-1.80%區間，利差在 2024 年以來 中樞水平以下 13-19BP，本周利差小幅回升，但性價比仍相對較低。 （2）2-3y 品種：收益率主要分布在 1.83%-2.10%區間，利差在 19-42BP 區間， 考慮增值稅新規對國開債曲線影響后（按 3%稅率估算，影響約 5BP），2-3y 信 用品種利差在 2024 年以來中樞水平附近。考慮到后續基金和理財對短端品種 的配置需求較高，可優選底倉品種，優先布局明年中短端票息資產。 （3）4-5y 品種：收益率主要分布在 2.0%-2.35%區間，利差在 26-55BP 區間。 本周 4-5y 品種利差走闊，尤其低等級品種，主要受地產債及周期債調整影響， 票息配置性價比邊際回升。在 3y 以內短端極致擁擠的情況下，基金和理財或 拉長久期至 4-5y 品種博取收益，但需求力量較今年或整體有所減弱、波動性 或增強。從季節性看，12 月信用利差壓縮動能通常有限，一季度非銀配置力 量逐漸增強、債市利空因素邊際釋放后或為更好的加倉時機，可適當關注波動 市場中利差較高品種的結構性機會，逢高配置。 （4）5y 以上品種：中高等級品種收益率主要分布在 2.23%-2.76%區間，利差 在 24-64BP 區間，具備一定票息優勢，但考驗負債端穩定性，配置價值為主， 交易參與需因時而動。在當前債市擾動因素較多、情緒偏弱情況下，負債端穩 定性偏弱機構需謹慎，保險等負債端穩定性較強機構可重點關注，逢高配置。