煤炭行業周報：11月用電量繼續加速增長，需求端預計26年開啟上行周期.pdf

煤炭行業周報：11月用電量繼續加速增長，需求端預計26年開啟上行周期。我們認為煤炭板塊周期底部已經確認在 25Q2，供需格局已經顯現了逆轉拐點，下行 風險充分釋放。

煤價有底，需求是核心，11 月份全社會用電量同比增長 6.2%，再次展 現電煤需求韌性。12 月 24 日，國家能源局發布 11 月份全社會用電量 等數據。11 月份，全社會用電量 8356 億千瓦時，同比增長 6.2%，1-11 月份，全社會用電量累計 94602 億千瓦時，同比增長 5.2%，從分產業 用電看，第一產業用電量 1374 億千瓦時，同比增長 10.3%；第二產業 用電量 60436 億千瓦時，同比增長 3.7%；第三產業用電量 18204 億千 瓦時，同比增長 8.5%；城鄉居民生活用電量 14588 億千瓦時，同比增 長 7.1%。用電量持續加速增長再次展現電煤需求韌性。煤炭價格走勢 的核心驅動邏輯是供需格局，我們認為當前煤價快速回落的空間已不 大，本輪底部預計在 670-680 元/噸。從當前旺季供需看，需求處于近 五年中值區間，港口庫存近期已經有下降的趨勢，但后續仍要關注天氣， 但下行空間不大（歷史同期也是暖冬）；11 月煤價回升至 800 元/噸以 上，進口量僅環比微增 5.9%至 4400 萬噸，國內供給 11 月恢復到 4.3 億 噸，但同比依然有降。2025 年 1-5 月搶裝達到 200GW 光伏裝機對于今 冬是最后一波壓力沖擊，而 6 月 136 號文實施后起光伏裝機斷崖式下 跌，預示 2026 年一季度新能源替代壓力將下降。我們認為煤炭板塊周 期底部已經確認在 25Q2，供需格局已經顯現了逆轉拐點，且我們預計 26H2 開始煤炭及下游主要需求火電將步入新一輪的上行大周期，值得 期待。

動力煤：價格淡季回升。截至 2025 年 12 月 26 日，北方黃驊港 Q5500 平倉價 687 元/噸，較前一周下跌 34 元/噸（-4.7%）。供給看，國內穩 定，進口繼續縮量：預計全年國內加進口總供給基本維持穩定下滑；需 求端，淡季不淡需求大幅度改善，Q3 盈利有望迎來反彈。

焦煤：期現共反彈，鐵水有望淡季不淡。截至 2025 年 12 月 26 日，京 唐港主焦煤庫提價（山西產）1700 元/噸，較前一周持平。上周日均鐵 水產量環比微降，我們認為需求端有望淡季不淡。

行業回顧：1）截至 2025 年 12 月 26 日，京唐港主焦煤庫提價 1700 元 /噸（0.0%），港口一級焦 1696 元/噸（-0.5%），煉焦煤庫存三港合計 293.0 萬噸（4.8%），200 萬噸以上的焦企開工率為 79.18%（0.08PCT）。 2）澳洲紐卡斯爾港 Q5500 離岸價下跌 2 美元/噸（-2.6%），北方港 (Q5500)下水煤較澳洲進口煤成本低 37 元/噸；澳洲焦煤到岸價 230 美 元/噸，與上周持平，京唐港山西產主焦煤較澳洲進口硬焦煤成本低 149 元/噸。