淮北礦業公司深度報告：低估值華東煤焦龍頭，2026年量價升、盈利拐點現.pdf

淮北礦業公司深度報告：低估值華東煤焦龍頭，2026年量價升、盈利拐點現。華東煤焦化一體經營龍頭公司：公司控股股東淮北礦業集團、實控人安徽省國資委。公司主營煤炭、煤化工，2025H1煤炭毛利占比60%、煤化工26%，其他業務占比10%，主要包括礦山業務、民爆器材、電力業務等。2025年前三季度公司實現歸母凈利潤11億元，同比-74%，主要系焦煤量價同比雙降、煤化工產品價格同比下降導致。

煤炭業務：2026年預計量價齊升；且公司價值凸顯、價格優勢鑄造其噸煤盈利在行業領先。儲量產能方面，截至2025H1，公司擁有煤炭可采儲量20+億噸、煤炭核定年產能3425萬噸/年，若以可采儲量/核定產能粗略估算，公司可采年限接近60年。產量方面，2023-2025年，公司商品煤產量下降，與信湖煤礦停產、朱莊煤礦關閉、以及工作面更替等原因有關。2026年預計公司煤炭產量將顯著恢復，增量一：信湖煤礦預計2026年復產。該礦公司持股比例68%，主要為焦煤、1/3焦煤，由于透水事故2023年停產，2022年貢獻產量214萬噸、凈利潤4.52億元。增量二：陶忽圖煤礦預計2026年投產。該礦公司持股比例38%，發熱量6000大卡動力煤，核定年產能800萬噸。增量三：工作面接替問題解決，2025年減量部分將在2026年恢復。價格方面，公司以長協定價為主，售價較市場煤價波動更小、更穩健。2026年1月，安徽焦煤價格1660元/噸，較2025Q4提升28元/噸，較2025年全年均價提升121元/噸。我們預計政策預期托底、以量換價負循環打破下，2026年全年焦煤價格中樞將較2025年抬升。成本端，公司加強成本管控，2025年前三季度單位成本461元/噸，同比-17%。盈利端，2025H1公司噸煤毛利366元/噸。我們再將公司與山西焦煤、平煤股份、盤江股份、潞安環能、冀中能源進行對比：淮北礦業在儲量、產能、銷量方面屬于可比公司中游偏上水平，成本屬于中游水平，價格方面屬于領先水平，主要系公司焦煤銷售占比高、煤種佳、華東煤炭資源匱乏但需求高的區位優勢和穩定的核心大客戶群等原因導致。故此受價格優勢驅動，公司噸煤盈利高于可比公司。

煤化工：盈利拐點有望顯現。公司煤化工以焦炭、甲醇、乙醇為主，核定年產能分別為440萬噸、90萬噸、60萬噸。2024年公司單位化工毛利僅493元/噸，處于2021-2024年最低水平。而2026-2027年，預計公司煤化工價格筑底回升、成本穩健、量端潛力釋放或帶來盈利拐點機會，具體來看，公司新項目投產（2025年8月，公司3萬噸碳酸酯、10億立方米焦爐煤氣分質深度利用項目、3萬噸乙基胺項目均已成功產出合格產品），存量產能方面，公司2025年甲醇、焦炭、產能利用率分別為77%、81%、91%，仍有提升空間。價格成本方面，公司煤化工產品價格與原油價格具備相關性，2022年以來原油下行、公司煤化工價格持續下滑，截至2026年1月底，原油價格從年初61美元升至73美元，后續若地緣沖突加劇、OPEC+產量政策改變使得原油價格筑底回升，公司煤化工價格具備上漲彈性。成本端，公司煤焦化一體，成本較為穩健。

電力&石灰石：2026年仍有增量項目投產。公司2×660MW超超臨界燃煤發電項目（持股80%）預計2026年投產，根據公司2022年6月編制的可研報告（基于當時的電價與燃料煤價格）可每年貢獻利潤總額1.96億元。石灰石方面，公司青山建筑石料用灰巖礦項目，年產能550萬噸，預計2026年2月底前投產，預計貢獻營收2.14億元/年，在35%毛利率假設下，預計貢獻毛利增量0.75億元。