【債券深度報告】本輪贖回中理財表現有何不同？——央行報表及債券托管量觀察.pdf

本報告基于2026年5月央行資產負債表及債券托管量數據，深入分析了債券市場在資金收斂背景下的運行特征及機構行為變化。核心觀點如下：

一、央行流動性與資產負債表：5月央行資產負債表規模下行，資產端“對其他存款性公司債權”延續縮水，央行持續凈回籠，國債買入規模小幅加碼但總體維持低位。負債端受繳稅大月及政府債繳款影響，“其他存款性公司存款”大幅下降，“政府存款”季節性增加，銀行冗余流動性消耗。

二、杠桿率與資金面：受資金價格抬升影響，5月以來債市杠桿率大幅下降至季節性低位。質押式回購成交量回落，6月資金面明顯收斂，驅動理財預防性贖回基金，機構杠桿情緒走弱。

三、機構行為分化：大行受資產荒驅動，一二級配債同步放量，重點增持存單和政金債；中小行短端穩定增持，長端逢高配置且下行止盈；保險配債進度加速，主要增持地方債及超長端國債；廣義基金受理財贖回擾動，期間凈賣出回籠流動性后重新買入；外資因掉期收益抬升重回凈流入，主要增持國債。

四、理財贖回特征：本輪贖回潮中，理財凈值轉跌立即觸發贖回，較往年更為靠前，理財凈值變動成為跟蹤贖回潮效果的左側和右側有效指標。

五、債券品種結構：5月債券托管量增量大幅回升，政府債為主要支撐。利率債發行節奏提速，凈融資規模回升；同業存單凈融資轉正，大行供給是主要支撐。后續需關注三季度地方債供給高峰及理財資金提前進場帶來的信用利差修復機會。