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港華智慧能源（1083.HK）研究報告：潛在的工商業分布式光伏龍頭。具備成為工商業分布式光伏龍頭的強大潛力。2021 年 9 月，港華智慧能源正式提出“零碳智慧園區”戰略。公司計劃到 2025 年累計鎖定 200 個工業園區資源，規劃分布式光伏裝機規模 15GW； 其中 2022/2023 年累計鎖定工業園區 80/120 個，規劃光伏裝機規模為 6/9GW。公司憑借三大優勢發展分布式光伏業務：1）與地方政府建立穩固 的互信關系；2）擁有在工業園區和客戶方面的長期服務經驗；和 3）在城 市燃氣行業中的工商業客戶占比最高。我們預計 2022-2024 年再生能源業 務歸母凈利為 1.5 億/6.0 億/12.0 億港幣，并有望在 2025 年超過城市燃氣。

城市燃氣業務專注于工商業市場

母公司香港中華煤氣從事城市燃氣業務已有 160 年的歷史，港華自 1994 年 開始在大陸市場進行開拓。截至 2021 年末，香港中華煤氣在 27 個省市總 共投資 303 家城市燃氣公司，包括港華旗下 176 家；港華擁有居民/工商業 客戶數 1,509 萬戶/24 萬家。受益于清潔能源政策，我們預計 2022-2024 年 銷氣量將增長 12%/11%/11%，工商業氣量領漲。由于上游氣價上漲，我們 預計 2022-2024 年燃氣銷售經營利潤率為 8.4%/8.6%/8.5%。我們預計 2022-2024 年城市燃氣業務歸母凈利為 16.1 億/16.7 億/17.3 億港幣。

再生能源利潤占比提升，有望帶來價值重估

再生能源構建第二增長極，城市燃氣奠定經營基石，我們預計 2022-2024 年歸母凈利潤為 17.6 億/22.7 億/29.3 億港幣（CAGR 為 22%），EPS 為 0.56/0.72/0.93 港幣。再生能源凈利潤占比有望大幅上升，采用 SOTP 估值 法：1）給予再生能源 2022 年 25 倍 PE，等于可比公司 25 倍均值，凈利潤 增速不低于可比公司；給予城市燃氣 2022 年 12 倍 PE，與 5 年歷史 PE 均 值一致。我們預測公司 2022 年目標市值為 230 億港幣，對應目標價 7.29 港幣（前值 7.23 港幣，估值方法與倍數不變）。