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振華新材（688707）研究報(bào)告：聚焦單晶技術(shù)，高鎳放量迎來新時(shí)代。三元正極龍頭，業(yè)績(jī)扭虧為盈。公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的鋰電正極供應(yīng)商，產(chǎn)品包括 NC M523、NCM622、NCM811、NCA 等三元正極材料，大部分產(chǎn)品為一次顆粒大單 晶三元正極材料。主要客戶為寧德時(shí)代、孚能科技、珠海冠宇等國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池制造 商。公司 2020 年業(yè)績(jī)出現(xiàn)虧損，2021 年?duì)I收突破性增長(zhǎng) 432.07%，業(yè)績(jī)翻紅，2 017-2021 年，公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)的 CAGR 分別為 32.57%和 54.68%。

全球碳中和加快汽車電動(dòng)化進(jìn)程，帶動(dòng)三元正極材料需求增長(zhǎng)，行業(yè)格局尚不明確。2 021 年中國(guó)正極材料出貨量達(dá)到 113 萬噸，其中三元材料出貨量達(dá)到 43 萬噸，2018- 2021 年中國(guó)正極材料和三元材料出貨量 CAGR 分別為 42.38%和 33.15%。考慮到行 業(yè)擴(kuò)容和單車帶電量持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì) 2025 年全球三元正極材料需求量為 162. 9 萬噸，2021-2025 年 CAGR 為 25%。目前我國(guó)三元正極材料行業(yè)格局相對(duì)分散， 公司市占率約為 8%，與頭部企業(yè)差距小。隨著未來全球新能源車滲透率進(jìn)一步提升和 三元正極材料高鎳化、單晶化趨勢(shì)顯現(xiàn)，具備相關(guān)技術(shù)儲(chǔ)備和研發(fā)能力的企業(yè)更具潛 力，進(jìn)一步擴(kuò)大市占率后，充分受益于行業(yè)內(nèi)正極材料需求的高增。

聚焦技術(shù)研發(fā)，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈。公司自成立以來專注于單晶及其配套技術(shù)，公司國(guó)內(nèi)單 晶市占率 26%為全國(guó)第一，公司 2009 年全行業(yè)最早推出第一代一次顆粒大單晶 NCM 523 產(chǎn)品，技術(shù)積累深厚。公司三次燒結(jié)工藝優(yōu)化了三元正極安全性及循環(huán)次數(shù)，在 高鎳產(chǎn)品中更具優(yōu)勢(shì)。包覆技術(shù)結(jié)合三次燒結(jié)和大單晶技術(shù)將更好運(yùn)用于高鎳產(chǎn)品。 目前公司研發(fā)的高鎳 9 系已經(jīng)給客戶進(jìn)行噸級(jí)送樣。成本方面，公司通過參股紅星電 子布局廢舊鋰離子電池及正極材料回收業(yè)務(wù)，為公司提供三元前驅(qū)體和電池所需元素 材料。公司 2021 年單噸毛利為 2.34 萬元/噸，同比增長(zhǎng) 249%，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力提升和成 本優(yōu)化后有望進(jìn)一步提升。

綁定寧德時(shí)代，鈉離子技術(shù)研發(fā)和高鎳單晶產(chǎn)能擴(kuò)張保障未來。寧德時(shí)代是公司第一 大客戶，銷售占比除 2020 年均超過 50%，公司產(chǎn)品得到寧德時(shí)代認(rèn)可，銷售可持續(xù) 性強(qiáng)。2020 年由于疫情和行業(yè)景氣度影響，公司產(chǎn)能利用率一度下滑，21 年公司產(chǎn)能 利用率大幅回升至正常水平。公司緊跟行業(yè)趨勢(shì)，有序進(jìn)行單晶高鎳產(chǎn)能擴(kuò)張，募投 項(xiàng)目將產(chǎn)能擴(kuò)充至 7.5 萬噸，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化后將進(jìn)一步增強(qiáng)盈利能力。鈉離子電池作為 更具優(yōu)勢(shì)和未來的產(chǎn)品，公司 21 年宣布投入 3350 萬元研發(fā)鈉離子電池正極材料，未 來有望進(jìn)軍下游客戶的鈉電池產(chǎn)業(yè)鏈中。