雅迪控股（1585.HK）研究報(bào)告：格局初成，勝而后戰(zhàn).pdf

雅迪控股（1585.HK）研究報(bào)告：格局初成，勝而后戰(zhàn)。電動(dòng)兩輪車當(dāng)下國(guó)內(nèi)替換+后續(xù)海外擴(kuò)張釋放需求，而競(jìng)爭(zhēng)格局清晰化正凸 顯出龍頭雅迪確定性，類家電黃金時(shí)代“勝而后戰(zhàn)”的龍頭布局正當(dāng)其時(shí)。

新國(guó)標(biāo)替代、出海油改電主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)第一、第二增長(zhǎng)曲線。1）中短期驅(qū)動(dòng)： 新國(guó)標(biāo)強(qiáng)制替換+新場(chǎng)景普及擴(kuò)容。19 年起新國(guó)標(biāo)在各省市漸次落地，拉動(dòng) 超 2 億存量替代。按新國(guó)標(biāo)替換、新增需求、自然更新拆分需求，新國(guó)標(biāo)主 導(dǎo)下行業(yè)銷量近年峰值有望達(dá) 5200-5600 萬(wàn)輛；日常通勤普及基礎(chǔ)上，即時(shí) 配送+共享電單車等新增場(chǎng)景各擴(kuò)容 400-800 萬(wàn)輛/年；由此保有量拉升 25 年 后早期大量入市產(chǎn)品進(jìn)入自然更新期，遠(yuǎn)端銷量較新國(guó)標(biāo)前提升臺(tái)階。2）中 長(zhǎng)期增量：東南亞油改電+歐美 E-Bike 需求下的國(guó)牌出口。東南亞及印度近 年油改電政策落地，2 億油摩進(jìn)入電摩替換序列，政策及市場(chǎng)教育推進(jìn)下區(qū) 域遠(yuǎn)期電摩峰值有望達(dá) 4k-5k 萬(wàn)輛；而歐美日 E-Bike 健身娛樂需求+政策補(bǔ) 貼助力，25 年預(yù)期銷量合計(jì) 800 萬(wàn)輛，龐大出口潛力打開中長(zhǎng)期空間。

類家電產(chǎn)業(yè)屬性促成高度相似格局，兩輪車龍頭按圖索驥馬太已成。類比空 調(diào)，價(jià)值量、決策周期、價(jià)格敏感性乃至家庭配置、渠道結(jié)構(gòu)等特征均高度 相似，導(dǎo)致兩輪車具備類家電的規(guī)模效應(yīng)、品牌集中傾向、渠道強(qiáng)控以及制 造向上下游延展等屬性。當(dāng)下兩輪車恰似空調(diào)大戰(zhàn)后格局，正如空調(diào)大戰(zhàn)品 牌數(shù) 400→30，兩輪車品牌數(shù) 600（2016）→50（2022），相似的連續(xù)價(jià)格 戰(zhàn)、原材料上漲、新國(guó)標(biāo)產(chǎn)研篩選下，兩輪車近乎復(fù)制空調(diào)格局變化，而凸 顯寡頭的勝勢(shì)更好于空調(diào)當(dāng)年，雅迪兩年市占率翻倍至 34%龍一確立。如同 歷史重演，產(chǎn)業(yè)鏈端龍頭規(guī)模效應(yīng)凸顯，采購(gòu)/生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì)、上下游話語(yǔ)權(quán) 日漸引領(lǐng)行業(yè)，消費(fèi)端維持高市占率搶占消費(fèi)心智，品牌溢價(jià)逐步推進(jìn)龍頭 盈利能力恢復(fù)提漲，“勝而后戰(zhàn)”的馬太效應(yīng)已見長(zhǎng)坡厚雪。

公司前瞻擴(kuò)產(chǎn)+渠道強(qiáng)控確立先手，進(jìn)階產(chǎn)品深耕+海外戰(zhàn)略強(qiáng)化確定性。雅 迪 19 年新國(guó)標(biāo)執(zhí)行前迅速前瞻擴(kuò)產(chǎn)，至 21 年產(chǎn)能 1700 萬(wàn)輛（較 19 年+950 萬(wàn)輛），同期經(jīng)銷商快速擴(kuò)張，門店數(shù) 21 年更是增加 11000 家達(dá)到 28000 家 主占市場(chǎng)，需求紅利+擴(kuò)產(chǎn)前瞻+渠道強(qiáng)控，鑄就雅迪當(dāng)下龍頭地位。進(jìn)而雅 迪在內(nèi)功上推出 VFLY 高端定位，產(chǎn)品拓展長(zhǎng)續(xù)航+智能化，強(qiáng)化品牌優(yōu)勢(shì)、 打開溢價(jià)空間；在外功上搶先布局海外，越南設(shè)廠，海外門店超 12000 家， 且海外主打電摩/電輕摩（東南亞）、E-Bike/滑板車（歐美日），高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 提升公司盈利水平，結(jié)合全方位營(yíng)銷宣傳，進(jìn)一步強(qiáng)化既有龍頭確定性。