A股策略專題：萬億引導基金面臨退出，布局S基金藍海市場.pdf

A股策略專題：萬億引導基金面臨退出，布局S基金藍海市場。截至 2022 年底，引導基金累計認繳規(guī)模已經(jīng)超過了 6.3 萬億元，未來兩三年 內(nèi)將面臨大規(guī)模的退出，萬億級別的資金退出市場為 S 基金（即私募股權(quán)二級 市場基金、交易 LP 份額或資產(chǎn)組合）帶來布局機會。引導基金已經(jīng)逐步成為 地方政府招商引資的重要形式，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)成為其主要引導方向，對實體經(jīng) 濟和資本市場的影響也越來越大。當前引導基金已經(jīng)步入存量優(yōu)化階段，在募 投管退多個方面存在痛點。較為嚴格的政策限制、地方政府的財力緊張、引導 基金自身的條款限制、IPO 承壓背景下的嚴峻退出形勢都對引導基金的發(fā)展產(chǎn) 生了影響。展望未來，對于新設引導資金，因地制宜的制度優(yōu)化或者引入先進 管理經(jīng)驗都是可行方案，對于存量引導基金，可以通過整合重建基金群來實現(xiàn) 優(yōu)化。同時，以 S 基金為代表的多樣化退出方式有助加快資金循環(huán)。S 基金聚 焦股權(quán)投資 J 曲線后半段，為一級市場退出提供流動性，在政策支持下吸引了 多方參與。當下 S 基金承接引導基金龐大退出需求，是獲得一二級市場價差的 另一種方式，且市場尚處于藍海，國內(nèi)各類金融機構(gòu)、實體企業(yè)等可通過子公 司、設立產(chǎn)品等多種形式參與其中，建議適時布局 S 基金和參與 S 交易。

引導基金成為招商引資重要模式，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)成為主要引導方向。

1）歷史上地方政府招商引資大致經(jīng)歷了兩個階段。歷史上的招商引資主要 圍繞土地和稅收展開。第一階段是 1978 至 1994 年，以剩余勞動力和對外 開放政策作為驅(qū)動力，地方政府用信貸和優(yōu)惠政策扶持鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)和吸引外 商投資。第二階段是 1994 年以后，以土地財政作為驅(qū)動力，地方政府用廉 價土地、基礎設施建設、稅收優(yōu)惠政策等資源吸引企業(yè)入駐。

2）引導基金逐步成為地方政府招商引資的重要模式。2014 年預算法改革 后，地方政府逐漸轉(zhuǎn)變財政出資模式，以引導基金為代表的股權(quán)投資招商 成為新的選擇。區(qū)別于前兩種方式，引導基金是政府以財政儲蓄進行投資， 引導社會資本和產(chǎn)業(yè)升級。近年來，產(chǎn)業(yè)基金逐漸成為引導基金的主流， 數(shù)量占比達到 80%以上，取代了原先創(chuàng)投基金的主導地位。戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè) 成為引導基金的主要引導方向，規(guī)模占比接近 50%。

引導基金步入存量優(yōu)化階段，募投管退多個方面存在痛點。

1）引導基金設立明顯放緩，逐漸步入存量優(yōu)化階段。引導基金發(fā)展大致經(jīng) 歷了三個階段：2001 年，第一只由政府出資設立的具有“引導”名義和性 質(zhì)的基金——中關(guān)村創(chuàng)業(yè)引導基金成立，引導基金進入初步探索階段；2014 年起針對存量財政資金的清理和財稅優(yōu)惠政策的清理規(guī)范間接成為了引導 基金爆發(fā)設立的原因，引導基金進入高速發(fā)展階段，僅 2016 年設立的引導 基金就達到 474 支，認繳規(guī)模超過 1.7 萬億元；2018 年后，隨著多項監(jiān)管 規(guī)定的落地，引導基金進入存量優(yōu)化階段，設立速度顯著放緩，2022 年僅 設立 120 支。

2）引導基金的募投管退環(huán)節(jié)有著較為嚴格的政策限制。募資方面，金融機 構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)管理產(chǎn)品對基金出資被限制，政府預算對財政出資的約束也在 進一步強化。投資方面，國務院、財政部、發(fā)改委等部門對引導基金的投 資領(lǐng)域和禁止投資領(lǐng)域提出了明確的要求。退出方面，由于引導基金涉及 政府出資，因此需要服從一系列國有資產(chǎn)和國有股權(quán)的相關(guān)規(guī)定。

3）疫情以來地方政府財力緊張，引導基金自身存在條款限制，IPO 承壓背 景下退出形勢嚴峻。首先，疫情以來地方財力緊張，地方政府出資引導基 金存在資金壓力。2022 年，地方本級財政一般預算赤字 11.6 萬億元，相 比 2021 年增加 16.0%。收入端受經(jīng)濟增速下行、賣地收入疲軟影響較大，支出端的衛(wèi)生健康支出占比已達到歷史峰值。其次，政府引導基金自身存 在多種多樣的條款限制。返投比例的設定、對子基金的投資監(jiān)督要求以及 相對整體私募市場偏低的管理費都會成為管理人在接手引導基金前需要考 慮的因素。最后，作為當前國內(nèi)退出的最主要方式，IPO 在 2022 年承壓明 顯，引導基金面臨嚴峻的退出困境。