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森鷹窗業（301227）研究報告：深耕多年凝聚核心競爭力，政策紅利引領廣闊前景。公司是一家專注于定制化節能鋁包木窗研發、設計、生產及銷售于一體的 高新技術企業，主要產品包括節能鋁包木窗、幕墻及陽光房，為國內木門 窗制造行業首家上市公司。2015-2021 年，公司營收規模穩步增長，由 3.73 億元上升至 9.57 億元，CAGR 為 17.00%，其中節能鋁包木窗占比超過 90%， 2022Q1-Q3 公司實現營業總收入 6.70 億元，同比-2.76%。2015-2021 年， 公司歸母凈利潤由 0.61 億元上升至 1.28 億元，CAGR 為 13.21%，2022Q1-Q3 實現歸母凈利潤 0.87 億元，同比-8.21%。

行業發展前景廣闊，公司市占率有望進一步提升。需求端來看，商品房銷 售回暖、二手房交易和舊房翻新為門窗行業帶來發展機遇，城鎮化率提升 和居民消費升級擴大定制家居產品消費群體，有利于節能鋁包木窗市場發 展。同時，在國家建筑節能環保政策等相關產業政策支持下，節能鋁包木 窗行業景氣度或將逐漸升高。供給端來看，門窗市場呈現“大市場、小行 業”的市場競爭格局，當前 Top10 企業的市場占有率不足 5%，Top30 企業 的市場占有率不足 10%，龍頭企業市占率有望進一步提升。

專注產品研發，堅持品質至上。公司持續加大研發投入，截至 2022 年 9 月，公司擁有 88 項已獲授權的專利。公司產品與同行業競爭對手相比在 氣密性、水密性、保溫隔音等方面表現優異，產品質量通過多項認證，廣 泛用于被動式建筑。

經銷網絡覆蓋全國，為公司快速發展奠定市場基礎。公司主要包括大宗業 務和經銷商兩種銷售模式。大宗客戶方面，隨著房地產行業的競爭加劇， 越來越多的房地產商選擇公司的節能鋁包木窗以提升房地產項目的競爭 力。經銷渠道方面，2017-2021 年，公司經銷渠道營業收入由 2.10 億元上 升至 4.11 億元，2019-2021 年，公司經銷商數量由 194 家增加至 205 家， 在東北、華北、華東、華中、西北、西南及華南各區域主要城市均建立了 經銷渠道，目前已形成全國性的銷售服務網絡布局。

工藝生產鏈完整，享有產業鏈協同優勢。公司在哈爾濱、南京擁有生產基 地，伴隨募投項目落地，產能有望逐步釋放。通過多年的自主研發積累， 并引進國外先進生產經驗及技術，成功打通了從原材料加工到節能鋁包木 窗產品的完整工藝生產鏈，是行業內少數擁有大規模定制生產能力的企業 之一，大幅提升生產效率。