民士達（833394）研究報告：芳綸紙“單項冠軍”率先國產替代，航空、高鐵及新能源需求廣闊.pdf

民士達（833394）研究報告：芳綸紙“單項冠軍”率先國產替代，航空、高鐵及新能源需求廣闊。民士達立足芳綸紙自主研發，成功突破杜邦公司的全球壟斷成為國內第一家芳 綸紙自主制造商，市占率全球第二；在泰和集團高稀缺性的優質芳綸纖維原料 產能保障下，公司間位及對位芳綸紙暢銷全球，客戶覆蓋中航、中車、ABB、 西門子、迅斐利等知名企業，下游涉及電氣、航空、軌交、風電等。2022 年國 內市占率約為 12.8%，已成為“國家級單項冠軍”、國家級專精特新“小巨 人”。2018-2022 年公司實現營收/歸母凈利潤 CAGR 達 26.5%/40.5%；2022 年營 收/歸母凈利潤 2.82/0.63 億元，同比增長 29%/70%，維持較快增長動能。隨著 2021 年開啟 3000 噸芳綸紙項目及募投 1500 噸新產能持續落地，公司有望啟動 增長第二曲線，我們預計公司 2023-2025 年的歸母凈利潤分別為 0.77/0.98/1.25 億元，對應 EPS 分別為 0.52/0.67/0.86 元/股，對應當前股價的 PE 分別為 26.1/20.5/15.9 倍，看好公司產業鏈的穩固地位，首次覆蓋給予“增持”評級。

芳綸紙蜂窩優異性能發力國產商飛、四代機及高鐵，實現“量價齊升”

芳綸紙蜂窩芯材憑借輕質、高強、隔音隔熱、阻燃等優點廣泛用于航空器、高 鐵等的次承力結構和內飾件等，是現代飛機中體積用量較多的非金屬復合材 料，單機用量可達 2-3 噸。民士達研發出新型阻燃蜂窩芯材用芳綸紙，未來有 望隨著 C919 等國產商飛供應鏈自主化、我軍戰斗機持續升級換代、高速列車 芳綸替換鋁蜂窩等趨勢實現持續放量；同時結構材料需求升級將帶動售價超 40 萬元/噸、毛利率達 49%的對位芳綸紙占比增加，盈利空間有望持續提升。

絕緣芳綸紙穩固電氣領域基本盤，將橫向拓展汽車電機及海上風電增量賽道

公司電氣絕緣芳綸紙當前廣泛應用于干式/油浸式變壓器和各領域電機，供應 ABB、西門子等頭部客戶。而在汽車和電力行業變革下，預計新能源車 2025 年 實現 43%滲透、海上風電新裝機占比 2031 年提升至 30%，公司將借力芳綸紙 新產品的高性能優勢及募投開拓新產能，聚焦于隨電壓、功率不斷升高而持續 提升電氣絕緣要求的新能源汽車電機，以及環境復雜、絕緣冗余高的海上風電 設備，實現電氣絕緣領域的業務橫向拓展升級。