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非銀行業2024年一季報綜述：行業供給側改革加速，優選基本面超預期標的。 保險：負債優良投資承壓，把握二季度估值修復機會。一季度上市險企負債端人身險價值延續高增，財產險保費增速放緩同時成本壓力 上升，資產端承壓。負債端看，受銀保“報行合一”壓降手續費影響，新單普遍負 增長，但業務結構優化+成本壓降下價值率顯著提升帶動價值延續高增。新單同比， 友邦+26%（固定匯率）＞太保+0.4%＞國壽-4.4%＞平安-13.6%＞人保壽險-20.6% ＞新華-41.3%；NBV同比，新華+51%＞友邦+31%（固定匯率）＞太保+30.7%＞ 國壽+26.3%＞平安+20.7%。財產險保費收入同比，太保+8.6%＞人保+3.8%＞平安 +2.8%；各家受車險和農險等政策性業務放緩影響保費增速下滑。COR及同比，人 保97.9%（+2.2pct）＜太保98 %（-0.4pct）＜平安99.6%（+0.9pct）。雨雪災害增 加導致賠付提升以及車險費率普遍下調是COR抬升主因。資產端看，總投資收益 率及同比，太保+5.2%（-0.4pct，簡單年化）＞新華+4.6%（-0.6pct）＞國壽+3.2% （-1.0pct）。歸母凈利潤同比，太保+1.1%＞平安-4.3%＞國壽-9.3%（可比-24.5%） ＞人保-23.5%＞新華-28.6%。除太保同比正增外，其余均負增長，但優于市場預期。

展望后續，負債端二三季度雖然存在高基數以及可能實施的規范政策等壓力，但考 慮旺盛的居民儲蓄需求以及價值率顯著提升等積極因素，后續價值表現依然存在 超預期可能。資產端“國九條”對分紅規范的定調利好險資投資風格，預計權益投 資會有持續性的改善。當前PEV估值處于歷史底部區間，二季度或迎來估值修復 契機。個股關注深耕個險轉型和治理改革的【中國太保】、負債端相對穩健的【中 國人壽】、多元渠道價值貢獻逐步提升的【中國平安】。

券商：收費類和資金類業務均承壓，行業供給側改革加速

逆周期調節和市場波動下行業收費類和資金類業務雙重承壓，做優做強下行業并 購重組加速。一季度券商收費類業務普遍承壓，債券市場表現較好，權益市場極端 調整后恢復上行，43家上市券商合計營業收入和歸母凈利潤同比分別-21.5%和 31.7%，其中經紀業務、投行業務、資管業務、投資業務、信用業務和其他業務收 入分別為228.67、67.44、108.81、359.62、70.63和59.01億元，同比分別-9.3%、-35.9%、-2.1%、-31.1%、-35.7%和-17.0%，股權融資放緩下券商的投行和投資收入 大幅下滑，拖累行業盈利表現。展望后續，新“國九條”提出“支持頭部機構通過 并購重組、組織創新等方式提升核心競爭力”，在證券公司做大做強的政策指引下， 行業供給側改革有望加速，我們認為具有綜合競爭優勢的頭部券商和具有并購重 組預期的券商有望獲得較好的超額收益。推薦綜合能力強、風險資本指標優化下估 值空間打開的【華泰證券】和【中信證券】；有望通過并購重組提升綜合競爭力的 【浙商證券】、財富管理渠道端稀缺標的【東方財富】。