生命科學(xué)上游系列研究：供需回暖，板塊向上.pdf

生命科學(xué)上游系列研究：供需回暖，板塊向上。

生命科學(xué)上游行情復(fù)盤：輕舟將過萬重山

通過生命科學(xué)上游股價(jià)指數(shù)對(duì)近十年的行業(yè)發(fā)展歷史進(jìn)行復(fù)盤，可大 致分為萌芽期（2015-2019）、催化期（2020-2022Q1）、出清期（2022Q2- 2024.9 月底）、反彈期（2024.9 至今）四個(gè)階段。 2024 年 9 月 24 日以來，板塊漲幅 60%，跑贏醫(yī)藥生物 40 個(gè)百分點(diǎn)。 參考 PS 歷史分位點(diǎn)，板塊估值仍處于較低水平，值得重點(diǎn)關(guān)注。

供給端：拐點(diǎn)已至，本土產(chǎn)品持續(xù)向中高端升級(jí)

供給影響日漸出清，表觀數(shù)據(jù)逐步恢復(fù)。隨著產(chǎn)能出清、供需格局改 善，板塊內(nèi)公司的整體毛利率水平已走出低谷、部分公司出現(xiàn)回升趨勢(shì)； 整體費(fèi)用投入逐步趨緩，并于 2024 年實(shí)現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；資本開支/折舊攤銷降 至近六年最低水平，資產(chǎn)、應(yīng)收減值規(guī)模有望持續(xù)降低；回款逐步改善， 賬上現(xiàn)金充足，行業(yè)并購(gòu)事件頻發(fā)，未來整合有望加速。

本土產(chǎn)品向中高端突破，劍指全球領(lǐng)先水平。我國(guó)科學(xué)產(chǎn)業(yè)起步較 晚，且疫情帶來的高熱度使得行業(yè)呈現(xiàn)魚龍混雜的狀態(tài)。不過，近幾年我 們可以看到部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)脫穎而出：垂直型公司中，百普賽斯、奧浦邁、 鍵凱科技、華大智造等持續(xù)潛心鉆研，實(shí)現(xiàn)了中高端產(chǎn)品的突破；平臺(tái)型 公司中，阿拉丁、諾唯贊等多年來堅(jiān)持打造自主品牌，常備品種數(shù)量高速 增長(zhǎng)，與渠道快速拓展相協(xié)同。

需求端：藥企支出邊際改善，國(guó)產(chǎn)替代迎來機(jī)遇

科研院所和中大型藥企研發(fā)支出穩(wěn)步增長(zhǎng)，融資改善或激活小型藥 企投入高增長(zhǎng)。上游客戶以科研機(jī)構(gòu)用戶為主，科研機(jī)構(gòu)資金主要來自于 國(guó)家補(bǔ)助和橫向合作：國(guó)家科研財(cái)政支出呈穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，橫向委托主要 變量多體現(xiàn)在企業(yè)端資金。企業(yè)端，中大型藥企研發(fā)投入穩(wěn)步增長(zhǎng)；海外 一級(jí)市場(chǎng)融資改善，國(guó)內(nèi)融資探底趨穩(wěn)，預(yù)計(jì)在降息周期結(jié)合中國(guó)創(chuàng)新藥 資產(chǎn)重估的雙重影響下，小型藥企研發(fā)支出增速有望迎來改善。此外，藥 企外包滲透率逐步上升、國(guó)產(chǎn) CXO 公司在手訂單高速增長(zhǎng)，也有望帶動(dòng) 國(guó)產(chǎn)上游產(chǎn)品放量。

國(guó)產(chǎn)品牌認(rèn)可度提高，替代外資進(jìn)程有望加速。目前進(jìn)口品牌仍占據(jù) 主要市場(chǎng)，但近年來隨著國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品認(rèn)可度的提高、論文引用量快速增長(zhǎng)等 因素助力，蛋白類、培養(yǎng)基類等產(chǎn)品的國(guó)產(chǎn)化率不斷提升。此外，科學(xué)研 究具有周期長(zhǎng)的特點(diǎn)、且不同產(chǎn)品下的實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)解讀方式會(huì)存在差異，所 以產(chǎn)品的長(zhǎng)期可及性往往要重點(diǎn)考慮。基于此，全球地緣政治波動(dòng)影響下， 產(chǎn)品自主可控的重要性進(jìn)一步凸顯，國(guó)產(chǎn)化率有望進(jìn)一步提升。