廈門象嶼研究報告：大宗供應鏈巨頭，產(chǎn)業(yè)鏈延伸恢復穩(wěn)增長.pdf

廈門象嶼研究報告：大宗供應鏈巨頭，產(chǎn)業(yè)鏈延伸恢復穩(wěn)增長。公司概況：依托大宗供應鏈業(yè)務進行產(chǎn)業(yè)擴張，打造世界一流供應鏈服務 企業(yè)。廈門象嶼主營大宗供應鏈業(yè)務，依托供應鏈業(yè)務同時發(fā)展物流及制 造業(yè)務，整體業(yè)績穩(wěn)步增長，2011~2024 年營業(yè)收入、歸母凈利潤復合 增速分別+20.1%、+17.3%，其中 2023 和 2024 年受產(chǎn)業(yè)鏈影響業(yè)績有 一定波動，2024 年公司歸母凈利潤 14.2 億元，同比下滑 9.9%。一攬子 增量政策陸續(xù)出臺后，工業(yè)企業(yè)效益呈現(xiàn)持續(xù)恢復態(tài)勢，供應鏈行業(yè)收益 水平逐漸修復，公司業(yè)績有望企穩(wěn)回升。

龍頭市占率提升疊加服務利潤企穩(wěn)，行業(yè)發(fā)展有望否極泰來。

1）大宗商品供應鏈行業(yè)盈利主要源自服務收益。大宗供應鏈行業(yè)過去傳 統(tǒng)的商品買賣模式難以抵御行業(yè)需求變化及波動風險，企業(yè)逐步轉(zhuǎn)型為大 宗商品供應鏈全過程服務商，盈利由價差收益轉(zhuǎn)為服務收益。

2）短期：受需求端景氣度拖累，龍頭經(jīng)營貨量短期下降。行業(yè)集中度正 處于提升趨勢，2021~2024 年大宗供應鏈貨量 CR5 由 2021 年的 4.81% 增至 2024 年的 5.26%，CR5 經(jīng)營貨量由 7.61 億噸增至 8.75 億噸，年均 復合增速+4.8%。2024 年受宏觀經(jīng)濟影響，大宗商品市場需求放緩，頭 部 CR5 供應鏈企業(yè)經(jīng)營貨量同比略降 2.9%，但我們認為業(yè)務量提升趨勢 預計仍在，后續(xù)有望恢復增長。

3）后續(xù)：經(jīng)濟回暖疊加風險釋放，行業(yè)發(fā)展有望否極泰來。當前經(jīng)濟景 氣度或已接近底部，政策端也有諸多利好提振行業(yè)需求，大宗商品市場有 望迎來周期上行拐點。同時，大宗供應鏈企業(yè)主動收窄風險敞口、調(diào)整貨 種結(jié)構(gòu)、提升風控要求，嚴控信用風險。多重因素疊加，企業(yè)商品單噸毛 利有望回升。頭部供應鏈企業(yè)有望進一步提升經(jīng)營規(guī)模和市占率。

公司優(yōu)勢：持續(xù)升級供應鏈服務模式，強化綜合服務能力。

1）供應鏈業(yè)務產(chǎn)業(yè)鏈新品類拓展，整體業(yè)務量及單噸毛利有望穩(wěn)步增長。 公司沿產(chǎn)業(yè)鏈上下游持續(xù)拓展新品類，逐步形成核心產(chǎn)品經(jīng)營體系。經(jīng)營 貨量上，公司大宗商品經(jīng)營貨量穩(wěn)步增長，2021 至 2024 年經(jīng)營體量從 1.92億噸增至2.24億噸，年均增速+5.3%，市占率從1.21%提升至1.35%。 單噸毛利方面，公司整體大宗商品單噸毛利相對穩(wěn)健，在 2023 年受經(jīng)濟 影響下滑后，2024 年已企穩(wěn)回升。

2）物流業(yè)務持續(xù)發(fā)展，物貿(mào)聯(lián)動鞏固產(chǎn)業(yè)鏈地位。隨著供應鏈行業(yè)高質(zhì) 量需求增加，公司持續(xù)發(fā)力打通上下游渠道，依托自身鐵路公路水路及倉 儲資源，發(fā)展綜合物流、鐵路物流、農(nóng)產(chǎn)品物流業(yè)務，已培育了象嶼速傳、 象道物流、象嶼農(nóng)產(chǎn)三大物流運營主體。2024 年公司整體物流板塊收入 達到 94.22 億元，同比增長 33.0%。

3）切入制造業(yè)務，造船利潤形成底部支撐。為提升產(chǎn)業(yè)鏈運營能力，公 司切入造船、選礦、油脂加工等生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)，進一步提高綜合收益水平， 有效抵御周期性波動影響。其中造船貢獻制造板塊主要利潤，2024 年末， 公司期末在手訂單達到 89 艘，在手訂單排產(chǎn)至 2029 年。2024 年公司造 船業(yè)務營收實現(xiàn) 59 億元，同比+24.8%；業(yè)務毛利實現(xiàn) 10.72 億元，同比 +0.3%，業(yè)務保持高盈利水平。公司在制造業(yè)領(lǐng)域造船業(yè)務方面的布局，有效提升了公司抵御市場風險的能力，熨平行業(yè)周期，給公司利潤形成了 較好的底部支撐。