曹操出行研究報(bào)告：從定制車到Robotaxi，主機(jī)廠網(wǎng)約車龍頭啟航.pdf

曹操出行研究報(bào)告：從定制車到Robotaxi，主機(jī)廠網(wǎng)約車龍頭啟航。公司概況：民營主機(jī)廠背景網(wǎng)約車頭部平臺(tái)，戰(zhàn)略主線逐步清晰邁向新階段。 曹操出行是吉利集團(tuán)孵化的出行服務(wù)平臺(tái)，實(shí)控人吉利董事長持股約 77%。 2024 年平臺(tái)總交易額 170 億元，市占率 5.4%，居行業(yè)第二。2015-2020 年背 靠主機(jī)廠優(yōu)勢以 B2C 模式從 0 到 1 搭建運(yùn)力；2021-2023 年推進(jìn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型， 高管團(tuán)隊(duì)從原車企背景主導(dǎo)變?yōu)榫W(wǎng)約車職業(yè)經(jīng)理人，運(yùn)力端以定制車為差異 化破局路徑，先后發(fā)布楓葉 80V 與曹操 60；流量端戰(zhàn)略性削減 APP 拉新，擁 抱聚合平臺(tái)。2025 年 6 月港交所正式掛牌上市，基石投資人引入產(chǎn)業(yè)鏈龍頭。

行業(yè)發(fā)展：網(wǎng)約車穩(wěn)定滲透增長，聚合平臺(tái)為中小玩家提供流量入口，運(yùn)力 端差異化競爭。2024 年出租汽車客運(yùn)量（巡游+網(wǎng)約）日均 0.98 億人次、同 增 7.1%，占城市客運(yùn)總量約 33.6%。2024 年我國網(wǎng)約車日均單量 3150 萬單， 滲透率從 2015 年的 10%提升至 2022 年 41%。考慮本身服務(wù)工具屬性強(qiáng)、產(chǎn) 品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，考驗(yàn)極致規(guī)模效率，行業(yè)利潤率偏低，如國內(nèi)市占率超 7 成龍頭滴滴 2024/2025Q1 中國出行業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整 EBITA/GTV 分別 3.0%/4.0%。 行業(yè)核心把控兩張網(wǎng)（運(yùn)力與流量），伴隨聚合平臺(tái)占比逐步提升至超 3 成， 為中小網(wǎng)約車平臺(tái)提供流量入口，而玩家在運(yùn)力側(cè)差異化發(fā)展成為破局點(diǎn)。

核心看點(diǎn)：以定制車破局主業(yè)有望步入盈利拐點(diǎn)，卡位吉利生態(tài) Robotaxi 賦能中線成長。短期公司通過新城市拓展與既有城市加密，車隊(duì)折舊攤薄與 司乘補(bǔ)貼優(yōu)化下平臺(tái) UE 有望逐步跨越盈利拐點(diǎn)，估算 2025-2027 年日均單 量分別實(shí)現(xiàn) 229/297/372 萬單，含車輛租賃在內(nèi)的網(wǎng)約車服務(wù)相關(guān)業(yè)務(wù)單均 EBIT 有望-0.3/0.2/0.5 元，對(duì)應(yīng)利潤率（EBIT/AOV）分別為-1.1%/0.8%/1.9% 定制車降低司機(jī)車輛持有成本，通過標(biāo)準(zhǔn)化出行體驗(yàn)帶動(dòng)長距離單量提升， 2024 年曹操司機(jī)時(shí)薪 36 元（VS 行業(yè) 27 元），UE 模型具備更高 AOV 與更低 的司機(jī)端補(bǔ)貼。中線看 Robotaxi 賦能成長，8 月初吉利集團(tuán)將智能駕駛業(yè)務(wù) 團(tuán)隊(duì)全面整合，并引入前華為智能汽車解決方案部門總裁。而曹操出行是吉 利集團(tuán)唯一出行服務(wù)平臺(tái)，有望扮演集團(tuán)制造-技術(shù)-運(yùn)營閉環(huán)中關(guān)鍵窗口， 擬于 2026 年底推出專 L4 級(jí) Robotaxi 定制車型，并于 2027 年規(guī)模化運(yùn)營。