固定收益專題報告：以史為鏡，本輪回調(diào)的特征及后續(xù)展望.pdf

固定收益專題報告：以史為鏡，本輪回調(diào)的特征及后續(xù)展望。2025 年 7 月以來，寬信用、“反內(nèi)卷”等政策預(yù)期抬升，引發(fā)權(quán)益板塊 輪動上漲，同時債市開啟新一輪回調(diào)，債牛預(yù)期生變。信用債配置價值 高于利率債，建議票息策略為主，信用債久期控制在 3 年以內(nèi)。

【主要邏輯】

主要邏輯一：本輪債市回調(diào)原因分析

1、風(fēng)險偏好上行、基本面預(yù)期邊際改善為主要因素。 2、資金面邊際收斂、6 月-7 月上旬市場擁擠度高放大市場波動。8 月貨 幣政策延續(xù)支持性，但寬松預(yù)期繼續(xù)減弱。 3、季節(jié)性顯示 8 月債市易變盤，今年利率走勢與歷史規(guī)律背離。

主要邏輯二：本輪債市調(diào)整特征及歷史對比

1、本輪調(diào)整幅度偏低、10Y 國債調(diào)整幅度僅為 20 年 8 輪中的第五高， 但時間較長。期間基金現(xiàn)券凈賣出規(guī)模創(chuàng)新高、但理財端維持凈買入。 2、從驅(qū)動因素看，歷史上七輪調(diào)整階段中有五段與本輪關(guān)系密切，均出 現(xiàn)政策加碼與股債蹺蹺板。 3、從調(diào)整特征看，利率債方面，本輪調(diào)整中政金債、長久期券種收益率回 調(diào)幅度最大，并且國債曲線明顯走陡，反映出市場預(yù)期邊際改善；信用債方 面，二永債延續(xù)歷史特征、整體回調(diào)幅度大于非金信用債，中長久期券種回 調(diào)幅度大于短久期，并且二永債和高評級券種率先回調(diào)，長久期券種回調(diào)開 始時間領(lǐng)先于中短久期。 4、從剩余空間來看，利率債方面，與歷史上七輪調(diào)整階段相比，本輪地方 債平均剩余期限調(diào)整空間小于政金債、國債，并且長久期券種收益率平均剩 余期限調(diào)整空間小于短久期券種。信用債方面，與歷史上跟本輪調(diào)整原因相 似的三輪調(diào)整階段相比，5 年及以內(nèi)中高評級非金信用債收益率還剩 10-20bp 左右的調(diào)整空間，7 年和 10 年期則多在 15bp 以內(nèi)。銀行二永債由 于其類利率債屬性，其波動區(qū)間較大，剩余調(diào)整空間約有 10-25bp 左右。低 評級券種剩余調(diào)整空間更大。

主要邏輯三：債市展望與策略建議

1、風(fēng)險偏好仍可能是近期債市走勢的主要驅(qū)動因素。當(dāng)前寬松預(yù)期減弱至 偏中性，10Y 國債利率或圍繞 1.74%上下波動。 2、資金向固收+搬家利好中高等級中短久期信用債，但固收+增配力量或 難以扭轉(zhuǎn)債市整體走勢，信用債主要還是跟隨利率債進(jìn)行波動。 3、信用債配置價值高于利率債，建議票息策略為主，信用債久期控制在 3 年以內(nèi)。此外，可關(guān)注利率長債和超長債關(guān)鍵點(diǎn)位的反彈機(jī)會，如 10 年國 債 1.8%、30 年國債 2.1%。