嘉澳環保研究報告：生物航煤項目啟航，打開利潤新增長通道.pdf

嘉澳環保研究報告：生物航煤項目啟航，打開利潤新增長通道。環保增塑劑領先企業，生物航煤產品新投產。公司成立于 2003 年，以增 塑劑業務起家。2016 年收購東江能源，解決增塑劑原料脂肪酸甲酯供應問 題，同時進軍生物柴油領域。2018 年-2022 年期間持續加大生物柴油產能 建設，產品通過歐盟 ISCC 和 DDC 認證，與歐洲殼牌石油公司達成長期供 貨協議。2023 年開始，公司將重心轉向連云港嘉澳 SAF 項目，建設連云 港嘉澳 50 萬噸/年廢棄油脂轉化生物質能源，主要產品為生物航煤 SAF 和 石腦油；2024 年產出合格 SAF 產品，引入投資者 BP 公司，其投資 3.53 億元使連云港嘉澳注冊資本從 20 億元增至 23.53 億元；2025 年連云港嘉 澳項目一期建成（滿負荷可生產生物航油 37.24 萬噸），實現首批 SAF 產 品出口，同時引入投資者中國航油，未來有望深度合作。

連 云 港嘉澳生物航煤項目收入和利潤空間廣闊。公司生物航煤收率達到 66.4?73.2％，假設收率按照 70%計，則生產 1 噸 SAF 約需 1.43 噸廢棄油 脂。25H1 公司廢棄油脂 UCO采購價格約 6615元/噸，UCO市場價約1015 美元/噸，結合 7-9 月廢棄油脂價格由豆油、棕櫚油等植物油價格上漲驅動 也呈向上走勢，我們預期 25H2 公司采購廢棄油脂價格約 7421 元/噸。參 考2024 年公司生物質能源產品單噸直接人工和制造費用，假設保持不變， 則公司生產 1 噸 SAF 總生產成本約 13383 元。根據百川盈孚，2025 年 7- 9 月 SAF歐洲和中國市場價格持續走高，結合 SAF原料價格上漲、供需基 本面偏緊的局勢，我們預計四季度生物航煤價格有望維持穩中有漲趨勢， 預計 25H2 SAF 售價約 15805 元/噸，假設生產 SAF 的期間費用率按照 25H1 公司總銷售期間費用率約 10%估算，同時扣除連云港嘉澳 25%的企 業所得稅，得出 25H1 公司生物航煤產品凈利潤約 1635 元/噸，連云港一 期項目滿負荷可產生物航油 37.24 萬噸，滿負荷下公司生物航煤可實現凈 利潤約 6.1 億元。公司二期 50 萬噸/年生物質能源項目在建，疊加石腦油等 其他副產品收益，未來收入和利潤增長空間廣闊。

行業層面：2025 年或將是 SAF需求從潛在規劃到實質性推進的起點。全球多個國家出臺相關政策設定 SAF摻混比例目標， 2025 年是政策實質性推行的起點。當前歐盟、英國、挪威、印度、印尼、澳大利亞等國已有較明確的 SAF 摻混比例時間線， 歐盟、英國、印尼等國的強制摻混政策將于 2025 年開始實施，初始設定比例在 2%或 5%，SAF 需求將從潛在規劃到逐步兌 現。中國：多家航司推進 SAF 試點，2025 年 SAF 消費量目標在 2 萬噸以上，假設按照 IATA 設定的摻配目標 5%估算，到 2030 年中國生物航煤國內需求量有望達到 281 萬噸；歐盟：以碳配額劃撥和價格補貼縮小 SAF 和傳統航煤價差，我們預期 2025 年歐盟 SAF消費量約 91 萬噸，到 2030 年有望達約 273 萬噸；英國：2025 年 SAF新法規正式生效，法規要求 SAF添 加比例由 2025 年的 2%提高到 2030 年的 10%，我們預期 2030 年英國 SAF需求量將達 120 萬噸，但根據英國已宣布的在建 項目，到 2030 年 SAF 產能約 60 萬噸，仍有 50%的供需缺口依賴進口。