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非銀金融行業深度報告：券商出海系列報告之一，風正帆懸，券商國際業務蓄勢啟新程。多重驅動力共振，券商出海進入戰略機遇期：1）政策賦能：頂層戰略 指引疊加配套機制完善，夯實券商出海政策基礎。①國家戰略層面，券 商出海是金融強國與資本市場高水平對外開放的必然要求。能否有效推 進出海、構建跨境業務能力，已成為監管層面評價券商是否具備一流潛 質的重要標尺。②行業監管層面，券商出海相關配套機制逐步完善，筑 牢券商出海根基。互聯互通機制的完善、QFII/RQFII 制度的持續改革、 跨境創新業務的試點，為券商搭建起連接境內外市場的核心基礎設施。 2）市場擴容：展業空間充足，多業務線展業機遇凸顯。中國香港及其 他新興市場為券商出海提供了多元的展業空間。港交所 IPO 制度改革漸 次落地，香港 IPO 市場顯著擴容。東南亞、中東等新興資本市場正迎來 潛力釋放的關鍵拐點，為券商出海破局提供了理想的平臺。3）盈利優 化：境外展業杠桿優勢突出，ROE 較之境內業務優勢顯著。2025H1 中 信、中金、華泰、廣發境外子公司 ROE 分別為 11.6%、8.5%、4.6%、 5.7%，較之公司整體（4.6%、3.7%、3.9%、4.3%）顯著超出。主要原因 為境外子公司面臨資本監管相對較寬松，經營杠桿更高，疊加高附加值 業務占比提升，共同推動境外子公司實現更優的 ROE 表現。

券商國際業務穩步推進，成長潛力充足：1）出海業務貢獻穩步提升， 頭部集中趨勢下資本密集注入。在“以港為基、全球輻射”的布局態勢 下，中資券商境外業務收入占比穩步攀升，成為行業營收與盈利的重要 組成部分，2018-2024 年樣本券商境外業務收入復合年均增長率達 20%， 顯著高于整體營收復合增速。競爭格局呈現“兩超兩強”主導、梯隊分 明的特征，頭部券商憑借先發優勢、資本壁壘與客戶資源形成強者恒強 格局，資源持續向頭部集中。2025 年以來，行業資本密集注入境外子公 司，頭部券商大手筆增資、中小券商加速入場，出海正從被動布局轉向 主動戰略投入，長期成長空間廣闊。2）投資收益主導，多元業務協同 推進。當前券商境外業務收入結構以投資收益為核心，財富管理與投行 業務構成重要支撐。跨境業務方面，大型券商表現分化明顯；投行業務 在港股 IPO 市場已占據主導地位，但全球綜合競爭力仍與國際投行存 在差距；經紀業務在港股市場市占率偏低，海外本土渠道與客戶拓展空 間廣闊。

出海長期空間仍廣闊，各條線協同打開成長天花板：1）對標國際一流 投行仍有差距，成長潛力充足。2024 年 4 家頭部中資券商國際業務合 計收入僅為高盛海外業務收入的 25%；中資券商國際業務平均收入占比 約 10%，較之高盛（40%左右）等全球頭部公司仍有差距。目前中資券 商國際業務仍處于發展初期，區域布局高度集中于香港、客戶結構以中 資主體為主、資本與資源投入有待提升，而隨著全球化網絡完善、客戶 滲透加深及資本持續注入，國際業務有望從補充性板塊成長為核心增長 極，盈利貢獻具備顯著上行潛力。至 2030 年，券商行業海外業務收入 有望突破千億元。2）各條線均迎發展契機，行業有望實現全業務鏈跨 境拓展。跨境自營業務方面，境內“資產荒”+低利率背景下，適度提 升境外固收敞口是券商穩定自營投資收益的必然舉措。投行業務方面， 中企海外實體投資呈現穩健擴張態勢，催生跨境投行業務需求。財富管 理業務方面，居民跨境資產配置渠道趨于多元，相關需求正在逐步兌現。