紫燕食品公司研究報告：國內(nèi)業(yè)務(wù)仍在修復(fù)，海外加碼尼泊爾生產(chǎn)基地貢獻業(yè)績彈性.pdf

紫燕食品公司研究報告：國內(nèi)業(yè)務(wù)仍在修復(fù)，海外加碼尼泊爾生產(chǎn)基地貢獻業(yè)績彈性。公司介紹：行業(yè)領(lǐng)先佐餐鹵制食品公司，截止2026年4月，全國“紫燕百味雞”門店共5019家。 2025年公司實現(xiàn)收入32 億元，同比-4%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.4億元，同比-32%。

主業(yè)情況：當前消費環(huán)境下，門店主業(yè)仍在恢復(fù)進程中

1）收入端看：鹵制品行業(yè)23年開始經(jīng)營承壓，24年鹵制品行業(yè)龍頭拓店策略轉(zhuǎn)向收縮，收入端普遍加速下滑。從當前恢 復(fù)情況看，周黑鴨門店端恢復(fù)情況相對更快，25H2門店數(shù)量已恢復(fù)正增長（環(huán)比凈增長155家門店），25年月均單店店效 同比+14%，絕味/紫燕仍在恢復(fù)進程中。25H1絕味/紫燕單店店效分別同比-5%/-9%，門店仍在調(diào)整優(yōu)化。

2）利潤端看：休閑鹵公司24年進入成本紅利階段（毛利率同比中單百分點回升，回到類似21年水平），紫燕為佐餐鹵， 成本端25年有所提升，疊加收入下滑，規(guī)模效應(yīng)減弱等，對利潤形成一定壓制。公司主營佐餐鹵制品，毛利率主要受牛 肉價格變動影響，23年牛肉價格下降幅度較大，成本紅利帶動毛利率同比+6pcts。25年牛肉價格上漲，紫燕的夫妻肺片 毛利率同比-4.8pcts，但其他類產(chǎn)品毛利率提升抵消大部分影響，整體看，毛利率略承壓（-0.4pcts）。受收入下滑、 規(guī)模效應(yīng)減弱影響，25紫燕銷售/管理+研發(fā)費用率分別同比+1.3pcts/+0.6pcts。整體看，紫燕25凈利率同比-3pcts。

彈性來源：尼泊爾建設(shè)水牛屠宰及熟制工廠，牛肉價格上漲周期下，有望貢獻業(yè)績彈性。公司總投資8億元建設(shè)尼泊爾生 產(chǎn)加工基地，項目于2025年11月17日開工，預(yù)計建設(shè)期1年，2026年底完工。我們認為牛肉價格在上漲周期的確定性強， 在此背景下，尼泊爾熟制水牛肉具備價格及關(guān)稅的優(yōu)勢，有望為公司貢獻業(yè)績彈性。

牛肉周期：21年之前受需求驅(qū)動影響，牛肉價格基本呈上漲趨勢（高點牛肉大宗價為21M2的69元/kg）；23年開始受前期 產(chǎn)能擴張較多+進口增長+豬肉價格低位+需求偏弱等影響，牛肉價格大幅回落，當前供給端收縮帶動牛肉價格進入上行周 期。主要系：

1）國內(nèi)供給：受價格下滑影響，23/24年中國肉牛養(yǎng)殖利潤持續(xù)下降，帶動產(chǎn)能持續(xù)出清，2024/2025年牛存欄量分別同 比-4%/-4%；

2）進口供給：受保留能繁母牛帶來的全球供給收縮周期影響，進口價格亦在上行通道，根據(jù)USDA預(yù)測，2026年全 球產(chǎn)量/出口量分別預(yù)計同比-1.5%/-1.2%。此外，2026年中國對進口牛肉實施“國別配額+配額外55%關(guān)稅”雙重 管控落地，供給端進一步收窄，我們測算管控落地后，巴西/澳大利亞進口價格預(yù)計+12%/+16%（其中巴西/澳大利 亞25年分別占進口總量的52%/11%）。