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打印機行業(yè)-納思達（002180）研究報告：高端制造全球替代的打印機踐行者。“打印機+耗材+芯片”全產業(yè)鏈深度布局的全球級打印行業(yè)領軍，并表“奔圖”長期成長性 大幅改善。1）納思達專注打印行業(yè)二十余年，已成為全球第四的激光打印機廠商。業(yè)務覆蓋 “打印機+耗材+芯片”全產業(yè)鏈，在上下游構筑起復合保護壁壘，是擁有核心技術的國產打 印龍頭，也是行業(yè)領先的集成電路芯片設計企業(yè)。2）2021 年公司實現營業(yè)收入 227.92 億元， 同比增長 7.94%，歸母凈利潤為 11.63 億元（包含奔圖 2021 年 1-9 月 39.31%份額的凈利潤 及 10-12 月 100%份額的凈利潤），同比增長 701.22%。奔圖 2021 年營業(yè)收入 38.70 億元， 同比增長 71.87%，凈利潤 6.79 億元，同比增長 140.21%，2022Q1 原裝耗材出貨量隨著奔圖 打印機保有量的提升同比快速增長，同比增長 60%左右。奔圖 2021Q4 并表后對當期業(yè)績增厚 明顯，有望成為公司長期盈利驅動點。

立體化品牌、產品力驅動、市占率先行，或為中國高端制造在打印機行業(yè)的成功實踐。1）公 司打印機業(yè)務實現了“奔圖+利盟”雙品牌協(xié)同，開啟打造全球領先原裝打印機品牌的新征程。 2020 年，全球打印機市場規(guī)模達到 421 億美元，公司激光打印機市占率約 6.7%；國內打印機 市場規(guī)模達到 321 億元，公司激光打印機市占率約 8.2%。隨著公司技術品牌競爭力提升，長 期提升空間巨大。2）從信息安全以及產品性價比角度看，打印機國產替代是必然趨勢。奔圖 作為國產打印機領軍，曾中標多個重要信創(chuàng)項目，消費級市場的銷量和口碑持續(xù)提升。3）利 盟面向中高端市場，將與奔圖一起形成公司的全面產品線，同時借助利盟的技術、供應鏈、銷 售網絡等積累，充分發(fā)揮強協(xié)同作用。4）中國高端制造已在諸多領域形成全球級競爭力。公 司基于立體化品牌、產品力驅動、市占率先行，或將成為在打印機行業(yè)的又一成功實踐。

原裝+兼容耗材雙管齊下，長期盈利模式升級空間巨大。1）打印耗材作為高頻消耗品，可為 打印機廠商帶來持續(xù)業(yè)績支撐。2021 財年，惠普打印機業(yè)務實現營收 201.28 億美元，其中耗 材收入 126.32 億美元，占比達到 62.76%，成為惠普打印業(yè)務收入的主要來源。2021 年全球 耗材市場規(guī)模已達 1400 億美元。2）參考海外打印巨頭的盈利模式，通過打印機出貨帶動原裝 耗材（毛利率較高）銷售。隨著公司在全球市場的份額提升，原裝耗材業(yè)務將實現長期盈利模 式升級。3）公司在全球兼容耗材市場份額居首，且專利布局不斷加深，成為鞏固競爭壁壘的 重要保障。

突破打印機芯片關鍵技術，構建長期護城河及第二成長曲線。1）公司成功自研了多款打印機 主控 SoC 芯片、耗材芯片等，擺脫了打印機核心組件對國外廠商的依賴，提高信息安全與供應 鏈安全。同時也可推動公司原裝耗材出貨，打開盈利空間。2）受益于物聯(lián)網、工業(yè)互聯(lián)網的 推進，MCU 等物聯(lián)網芯片需求快速增長，2020 年國內 MCU 市場規(guī)模達到 269 億元。旗下艾 派克微電子具有 20 多年集成電路芯片設計經驗，已具備通用 MCU 與物聯(lián)網安全芯片的自主研 發(fā)能力，曾承擔國家核高基重大專項。2021 年公司不僅在打印行業(yè)推出芯片新品，同時還積 極拓展新能源，工控，汽車等行業(yè)，并與知名廠商（通力電梯、匯川、長虹、美的、上汽五菱、 小鵬、長城等）達成穩(wěn)定合作，實現批量供貨。MCU 產品方面，極海半導體在 2021 年共計推 出 32 位 MCU 新產品超過 10 款。