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家居行業深度研究：格局優化為主線，龍頭靠內功提份額。現代家居業櫛風沐雨三十載，伴隨地產紅利時代逐漸退去，家居需求也正邁 入平穩發展新時期，行業增速下行背景下，企業成長將從行業β驅動邁向自 身α驅動的新階段。我們認為，地產因子對家居龍頭的影響將逐步弱化，而 行業格局優化、龍頭市占率提升將成為主導行業發展的核心主線，企業間競 爭也將進入比拼內功的新階段。重點推薦在產品布局、渠道開拓、組織運營 等方面內功扎實、優勢突出的家居龍頭歐派家居、顧家家居；建議關注渠道 快速擴張、自主品牌崛起下成長潛力突出，邁向國貨名牌的床墊龍頭喜臨門， 以及經營上迎來改善，估值向上彈性較大的索菲亞。

疫情擾動+地產下行+成本壓力，未有之變局正加速行業出清

1）疫情擾動：20 年以來各地疫情階段性反撲頻繁，反復對實體經濟帶來擾 動，家居虧損企業占比擴大，尤其中小品牌及中小經銷商經營壓力加大，加 速退出市場。2）地產下行：21H2 起地產交易、竣工增速逐步降溫，22 年 開年以來地產政策持續改善，但數據端表現仍偏弱，帶動行業總需求承壓， 產品體系及渠道結構相對單一的中小品牌經營壓力進一步加大。3）原料壓 力：20H1 起大宗原料價格總體上行，抬高行業成本壓力，龍頭企業應對方 式與抗風險能力更優，而中小企業盈利面臨更大考驗，導致企業盈利分化加 劇，催化行業集中度上升。

門店集中度提升、龍頭新渠道開拓，驅動行業格局優化

1）線下方面，疫情以來龍頭把握渠道布局良機逆勢展店，開店節奏明顯加 快，門店資源集中向頭部，有望帶動品牌集中度上行；此外龍頭品牌發力渠 道變革，強化組織運營，渠道效率優勢逐漸凸顯。2）線上方面，流量相對 集中且流量成本不菲，利好頭部品牌曝光，賽道競爭格局更優。3）大宗方 面，信用事件擾動下增速普遍收縮，但訂單聚焦向央企國企，進一步促進品 牌篩選。4）整裝方面，作為新興渠道，在渠道門檻、運作模式、內部協調 等方面壁壘更高，龍頭企業在高效賦能裝企上優勢突出，獨具整合優勢，模 式跑通確定性高，將成為拉動龍頭份額提升的重要一環。

大家居模式拉開競爭差距，助力龍頭實現份額提升

大家居模式的直觀體現是擴品類，通過品類間套系化的銷售模式提升客單 價，深度挖掘單客經濟價值，最終帶動市場份額提升。現階段定制龍頭率先 發力整家套餐，引領行業新風向，軟體龍頭加碼軟體內部套系化銷售，同時 亦屢屢向整家試水，客單值提升效果已然顯現。我們認為，大家居模式跑通 的關鍵是供應鏈管理與強渠道運營的雙重支撐，以整家為代表的大家居對企 業供應鏈管理能力提出更高的要求，同時需要經銷商有力配合執行落地，因 此大家居模式的進化將進一步加速行業洗牌，擴大龍頭競爭優勢。