中遠(yuǎn)海能（600026）研究報告：全球油運龍頭，盡享景氣上行周期.pdf

中遠(yuǎn)海能（600026）研究報告：全球油運龍頭，盡享景氣上行周期。中遠(yuǎn)海能隸屬中遠(yuǎn)海運集團(tuán)，前身為中海發(fā)展，2016年剝離干散貨業(yè)務(wù)，并收購 大連遠(yuǎn)洋 100%的股權(quán)，重組更名為中遠(yuǎn)海能，轉(zhuǎn)而專注油品和 LNG 運輸。截至 22Q3，公司擁有和控制油輪 160 艘，累計 2350 萬 DWT， 其中自有 154 艘，運力 合計約 2200 萬 DWT，為全球最大油船船東，自有 VLCC49 艘，運力合計約 1500 萬 DWT，全球排名第二。

供給向下、需求向上，油運景氣周期開啟

供給端：1）油船在手訂單占當(dāng)前運力 4.3%，處于歷史低位，新訂單匱乏， VLCC 和蘇伊士型曾連續(xù)一年無新訂單。新船價格與二手船價格攀升，VLCC 在 2022 年 11 月的造價達(dá) 1.2 億美元/艘，為 2009 年下半年來新高，5 年船齡的 VLCC、蘇伊士型和阿芙拉型船舶價格較年初分別上漲 25%、29%和 22%，或抑 制船東下單造船意愿，且船廠產(chǎn)能緊張，大型油輪新訂單交付或得到 2025 年之 后；2）船隊老齡化明顯，截至 2022 年 11 月，油輪船隊平均船齡 12.2 歲，其中 原油油輪中 20 歲以上占比 15%，15 歲以上占比 37%，VLCC 中 20 歲以上占比 10%，15 歲以上占比 26%，預(yù)計 2000 年前后交付的將逐步進(jìn)入拆解期；3）2023 年環(huán)保新規(guī)生效，主要應(yīng)對措施包括降速、拆船，其中降速航行將直接限制有效 運力；而給老船降速、改造設(shè)備的經(jīng)濟(jì)性較低，環(huán)保新規(guī)或促使船東加快拆解。 根據(jù) Clarksons 預(yù)測 2022-2024 原油油輪運力增速分別為 4.0%、1.3%、-2.1%。 需求端：1）截至 2022 年 9 月，OECD 商業(yè)原油庫存 13.35 億桶，截至 2022 年 10 月，美國商業(yè)原油儲備 4.37 億桶，均處近 5 年低位，美國今年以來持續(xù)釋放 SPR，截至 2022年 11月初，美國 SPR為 3.96億桶，接近 1983年以來最低水平。 2）俄烏沖突導(dǎo)致貿(mào)易重構(gòu)，俄羅斯被制裁前，其原油主要通過黑海航線出口至 歐洲，俄烏沖突爆發(fā)后，原油海運出口東移，原油平均出口運距增幅近 80%。 3）催化劑：為對沖 OPEC 減產(chǎn)，伊朗、委內(nèi)瑞拉解禁預(yù)期提升，2022 年 10 月兩 國原油產(chǎn)量分別為 255 萬桶/日。由于伊朗不受 OPEC+的生產(chǎn)配額限制，一旦制 裁取消，預(yù)計產(chǎn)能快速釋放，預(yù)計帶來約 130 萬桶/日的增量；考慮到委內(nèi)瑞拉 生產(chǎn)設(shè)施老舊、短期實現(xiàn)快速增產(chǎn)需要較多新增投資，保守估計每日能增加約 50 萬桶產(chǎn)量。根據(jù) Clarksons 預(yù)測 2022-2024 原油運輸周轉(zhuǎn)量（噸海里）增速分 別為 4.3%、5.3%、4.7%，貨量（噸）增速分別為 5.1%、1.3%、3.1%。

外貿(mào)油運提供高盈利彈性，內(nèi)貿(mào)油運和 LNG 貢獻(xiàn)穩(wěn)定盈利，平抑周期波動

外貿(mào)油運：TCE 每上漲 10000 美元/天，VLCC/蘇伊士型/阿芙拉型/LR2/LR1/巴拿 馬型/靈便型分別貢獻(xiàn)稅前凈利潤增量 11.8、1.0、1.4、1.9、3.1、0.2、3.4 億元。 當(dāng)平均 TCE 分別達(dá)到 30000、50000、80000、100000 美元/天，在 2021 年經(jīng)營條 件下，假設(shè)內(nèi)貿(mào)油運和 LNG 運輸業(yè)務(wù)凈利潤不變，公司凈利潤將分別為 29.3、 63.7、115.3、149.7 億元。

內(nèi)貿(mào)油運：市場運力進(jìn)入審批嚴(yán)格、市場格局穩(wěn)定，2018 年，公司收購中石油 成品油船隊，躍升為內(nèi)貿(mào)成品油運輸龍頭，市占率常年高于 55%；與主要客戶業(yè) 務(wù)關(guān)系長期穩(wěn)定，并簽訂 COA 鎖定 90%以上基礎(chǔ)貨源。

LNG 運輸：公司所屬全資的上海 LNG 和持有 50%股權(quán)的 CLNG 是目前國內(nèi)為數(shù) 不多的兩家大型 LNG 運輸公司，公司的 LNG 運輸船均與特定項目綁定、簽署長 期期租合同，租金收益在項目開發(fā)初期已確認(rèn)，每年帶來穩(wěn)定盈利。