冠豪高新（600433）研究報(bào)告：老牌央企再起航，造紙橫縱延伸，產(chǎn)業(yè)布局多元.pdf

冠豪高新（600433）研究報(bào)告：老牌央企再起航，造紙橫縱延伸，產(chǎn)業(yè)布局多元。行業(yè)特種兵，橫向合并推動(dòng)盈收高增。公司主營(yíng)特種紙業(yè)務(wù)，2021Q3 換股合并粵 華包，新增白卡、化工及印刷品等業(yè)務(wù)。2021 年公司收入 73.98 億元、歸母凈利 潤(rùn) 1.39 億元，利潤(rùn)承壓系子公司珠海冠豪破產(chǎn)清算導(dǎo)致計(jì)提信用&資產(chǎn)減值合計(jì) 1.62 億元。2022Q1-Q3 公司實(shí)現(xiàn)收入 58.89 億元（同比+8.1%），歸母凈利潤(rùn) 2.52 億元（同比+30.6%），業(yè)績(jī)表現(xiàn)靚麗，且未來(lái)伴隨粵華包上游化工、下游印 刷等業(yè)務(wù)與公司造紙主業(yè)實(shí)現(xiàn)共振，盈利能力有望持續(xù)提升。當(dāng)前公司擁有白卡 產(chǎn)能 60 萬(wàn)噸（主營(yíng)為紅塔仁恒，冠豪占股 42%）、特種紙產(chǎn)能 27 萬(wàn)噸等，預(yù)計(jì) 2024 年仍有 30 萬(wàn)噸食品卡、6 萬(wàn)噸特種紙逐步落地，成長(zhǎng)路徑清晰。

白卡紙行業(yè)：供需矛盾突出，食品卡貢獻(xiàn)增量。展望未來(lái)，社卡（日化包裝領(lǐng)域） 有望伴隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)定增長(zhǎng)；煙卡預(yù)期中長(zhǎng)期保持平穩(wěn)；“以紙代塑”有望持續(xù) 催化食品卡紙需求增長(zhǎng)，或?yàn)榘卓ㄘ暙I(xiàn)最大增量。根據(jù)我們測(cè)算，未來(lái)五年僅在 外賣(mài)、快餐領(lǐng)域，限塑疊加行業(yè)自身需求增長(zhǎng)即可為食品包裝紙貢獻(xiàn) 99 萬(wàn)噸需求 增量。此外，新式茶飲及現(xiàn)磨咖啡高增也將持續(xù)推動(dòng)食品包裝紙市場(chǎng)擴(kuò)容。供給 方面，2020 年行業(yè) CR3 為 16.2%，未來(lái) 3 年行業(yè)內(nèi)將超 300 萬(wàn)噸新增產(chǎn)能落地， 龍頭公司依托產(chǎn)品差異化有望保持需求穩(wěn)健。

特種紙行業(yè)：下游分散、直接對(duì)接消費(fèi)，需求韌性強(qiáng)。1）熱轉(zhuǎn)印紙：未來(lái)市場(chǎng)需 求有望維持較高增長(zhǎng)。供給方面，2021 年 CR3 高達(dá) 81.1%，未來(lái) 3 年龍頭企業(yè) 新增產(chǎn)能有限，行業(yè)供需平衡有望延續(xù)。2）無(wú)碳&熱敏紙：預(yù)計(jì) 2025 年熱敏紙 市場(chǎng)規(guī)模可穩(wěn)步增至 75.85 億元（2021-2025 年 CAGR 為 5.2%）；無(wú)碳紙 2016- 2020 年供應(yīng)量由 49.9 萬(wàn)噸降至 43.07 萬(wàn)噸(CAGR 為-3.6%)，需求逐年降低。供 給方面，2020 年無(wú)碳&熱敏紙合計(jì)行業(yè) CR3 為 41.13%，行業(yè)供需有望維系平衡。

產(chǎn)品創(chuàng)新為矛，優(yōu)質(zhì)客戶為盾。產(chǎn)品端：公司在多個(gè)領(lǐng)域推出差異化產(chǎn)品且完成 專利封鎖，并仍在推出醫(yī)療膠片涂料、數(shù)碼燙畫(huà)膜、碳纖維紙等跨界產(chǎn)品。此外 公司與行業(yè)龍頭、研究院積極合作，在新能源、材料領(lǐng)域布局，未來(lái)有望持續(xù)貢 獻(xiàn)增量。客戶端：子公司紅塔仁恒具備中煙背景，成功與下游客戶實(shí)現(xiàn)強(qiáng)綁定， 未來(lái)憑借客戶資源優(yōu)勢(shì)以及優(yōu)異產(chǎn)品研發(fā)能力，銷(xiāo)量有望長(zhǎng)期保持穩(wěn)定。此外， 公司為全球最大液體包裝商利樂(lè)核心供應(yīng)商，液體包裝年出貨量約 10 萬(wàn)噸左右， 未來(lái)憑借與大客戶良好合作關(guān)系&優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品性能，公司液體包裝銷(xiāo)量高增可期。