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策略深度研究：從產業與公司維度尋找護城河。護城河企業的概念是巴菲特針對長期股票市場投資提出的，強調在長期選股 時將企業是否擁有護城河以及護城河的寬窄作為依據。巴菲特給護城河企業 下的定義是能夠維持比競爭者更長時間穩定盈利的公司，護城河即獲得未來 確定的持續盈利的能力。公司盈利來自所屬賽道的總利潤和公司在賽道中獲 得的份額。好的投資往往是天時地利人和的匯聚，尋找護城河企業可以從兩 條路徑出發：選擇賽道看產業周期的“天時”與國內優勢的“地利”，選擇 公司看“人和”——公司治理的各方面水平。

自上而下，選擇賽道：存量提效與增量創新。從核心資產投資和主題投資看 護城河企業所處的賽道選擇，立足經濟發展現狀的主要矛盾，同時關注技術 前沿發展。近年來國家經濟政策持續體現關注高質量發展，經濟增長動能向 風險防范、推進良性循環轉變，地產鏈在經濟增長中的支持逐漸減弱。作為 制造業世界第一大國，高端制造業是推動經濟長期高質量發展的關鍵因素， 而內需的提振則得益于消費業的推陳出新、創造新的商業路徑。

存量提效看消費產業，增量創新看新能源產業。消費產業關注滿足內循環市 場需求，應對下沉市場與消費需求結構性轉變的企業；國際循環市場，產業 轉移背景下關注品牌升級企業。增量創新看新能源產業，關注集中式大型光 伏發電站+氫能產業，分布式光伏+動力電池+新能源車兩條路徑上的關鍵環 節。

自下而上，選擇公司：品牌、環節投入與管理。用 ROIC-WACC 長時間較高來 表示長期穩定盈利特征。通過需求端——品牌價值，供給端——研發、生產、 銷售、采購四個環節的要素投入和管理水平來衡量企業護城河的有無與寬 窄，得出以下結論：研發和銷售突出的企業位居價值鏈的兩頭，能夠擁有更 高的附加值，由此更容易構建護城河，而采購和生產環節價值貢獻度高的企 業往往位于價值鏈中游，不容易構建護城河。