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新洋豐研究報告：周期底部穩健修復，磷礦等資本開支注入非線性成長動能。23H1 周期底部業績穩健，業績修復疊加市占率提升有望量利齊升。 2022H2-2023H1：磷復肥行業進入價格下行期，導致下游經銷商備貨謹慎，渠道 庫存持續偏低。根據 Wind數據，2022H2-2023H1公司硫基復合肥/氯基復合肥/磷 酸一銨價格降幅分別為-35.9%/-39.66%/-46.67%。一體化產業鏈疊加全地域、全 品類、全生命周期的產品+服務實力使得公司在 23H1 實現歸母凈利潤 6.9 億元， 周期底部業績穩健性較強。 2023 年下半年以來，單質肥價格下跌回歸 2020 年中樞水平疊加渠道庫存偏低、 秋肥旺季到來，有望開啟銷量快速修復通道。當前復合肥周期底部位置擬確立， 有望迎來業績修復，同時，公司市占率有望穩步提升進而提振銷量，新型肥結構 有望持續優化。單質肥價格趨穩后，公司有望量利齊升。

集團礦山資源注入帶來持續成長性，預計 25 年貢獻凈利潤約 3 億元。 公司控股股東洋豐集團擁有磷礦石儲量 5 億噸，承諾“成熟一家注入一家”。目 前已注入礦山資源年產能 270 萬噸，其中 2021 年 7 月注入雷波巴姑磷礦 90 萬 噸，2022 年 7 月注入保康竹園溝磷礦 180 萬噸（預計 24Q4-25Q2 投產）。隨著竹 園溝產能陸續釋放，預計 25 年貢獻凈利潤約 3 億元，后續預計仍有蓮花山磷礦 等集團礦山注入帶來持續成長性。

強勁的資本開支中長期有望兌現，2021 年以來資本開支約 60 億元。 2021 年以來，公司憑借復合肥強勁穩定的現金流持續投入資本開支。根據 2023 中報，固定資產+在建工程+無形資產較 2020年末增加 52.81億元，若考慮折舊攤 銷可能超過 60 億元。2023 年 6 月，二期磷酸鐵項目首條 5 萬噸/年生產線試生 產。上游磷化工項目（包括 30 萬噸/年硫精砂制酸、72 萬噸/年硫磺制酸、15 萬 噸/年工銨、30 萬噸/年農銨）進入試生產狀態。氟硅化工項目（10 萬噸/年凈化 磷酸、3 萬噸/年無水氟化氫、1.8 萬噸/年白炭黑）預計 2023 年末投入試生產。