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湖南黃金公司研究：金銻雙輪，驅動成長。全產業鏈布局，金銻價格上漲驅動業績。公司布局金、銻和鎢全產 業鏈，是國內銻礦開發龍頭。1H23 黃金和銻業務營收分別為 119.68/8.73 億元，營收占比分別為 92%/7%，同期黃金和銻業務 毛利分別為 4.60/3.40 億元，毛利占比分別為 56%/41%，貢獻公司 主要利潤來源。1-3Q23 公司自產黃金及銻品受停產及品位影響， 產量有所下降，但金銻價格同比上漲驅動營收及業績提升。

美聯儲加息周期結束，黃金股右側配置期確認，靜待主升浪到來。 美聯儲 12 月 FOMC 會議確認本輪加息周期結束，實際利率框架下， 當前正處于黃金股右側配置期，預計美聯儲正式釋放降息信號后， 實際利率將下行推漲金價，同時美聯儲正式釋放降息信號后，黃金 股將迎來主升浪。

銻行業長期供給不足，供需缺口推高銻價。（1）供給端：開采總量 限制及出口總量控制增加企業獲得探礦權、采礦權難度，國內銻資 源難有增量；海外康橋奇銻礦、Solonechenskoye 項目進展或不及 預期，我們預計 23-25 年全球銻供給量分別為 11.9/12.4/13.1 萬 噸。（2）需求端：光伏裝機量高增帶動玻璃澄清劑對銻需求，我們 預計 23-25 年全球銻需求分別為 13.8/14.7/15.5 萬噸。全球銻供 需維持短缺，我們預計 23-25 年 全 球 銻供 需 缺口分別為 1.9/2.3/2.4 萬噸，帶動銻價中樞持續上行。

金銻雙輪驅動，盡顯增長潛力。（1）黃金業務：公司持續進行探礦 增儲，22 年底保有黃金資源儲量 144.90 噸，黃金資源穩步接續。 22 年和 1H23 自產金產量分別 4.61/2.27 噸，甘肅加鑫礦業取得以 地南銅金礦和下看木倉金礦采礦許可證，將貢獻自產金增量，我們 預計 23-25 年公司自產金產量分別為 4/4.7/5.76 噸，23 年黃金均 價為 450 元/克，我們預計 24/25 年黃金價格分別為 485/490 元/ 克。湖南黃金集團整合萬古礦區資源，計劃“十四五”末注入上市 公司，屆時將進一步增厚公司資源儲備及自產金產量。（2）銻業 務：公司 22 年末銻金屬資源儲量 30.43 萬噸，占全國資源儲量的 46%。22 年和 1H23 公司銻品產量分別為 3.07/1.43 萬噸，自產銻 占比分別為 61%/62%，我們預計 23-25 年公司自產銻產量分別為 1.85/1.9/1.95 萬噸，作為國內銻業龍頭，將充分受益銻價上行。