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花園生物研究報告：維生素D3價格有改善空間，一縱一橫戰略保障未來長期發展。公司擁有完整 VD3 產業鏈，競爭優勢明顯。公司長期圍繞維生素 D3 上下游進行布局，核心產品包括羊毛脂膽固醇、VD3、25-羥基 VD3 三 大類。成本端來看，公司擁有從羊毛脂到 NF 級膽固醇再到維生素 D3 的加工一體化的生產能力，相比于同行業上市公司直接外購 NF 級膽 固醇生產維生素 D3，公司毛利率更占優勢。從產能方面來看，VD3 主 要由少數幾個大型上市企業供應，公司在建 VD3 總產能達到 4140 噸， 2023 年底工程進度已達 100%，產能優勢顯著。VD3 供應價格過去幾年 內處于歷史低位，隨著行業整合加速以及下游需求增長，VD3 價格預 計將逐步回升，根據 Choice 數據，截至 2024 年 6 月 25 日，VD3 價格 已逐步回升至 74 元/千克。

布局 25-羥基 VD3 等高附加值產品，與國際巨頭合作以進一步鞏固自 身龍頭地位。25-羥基 VD3 是普通 VD3 的代謝產物，具有吸收速度更 快等優勢，目前全球范圍內的主要供應商只有帝斯曼和公司兩家，競 爭格局良好。除此以外，公司還與全球化工龍頭巴斯夫達成協議，巴 斯夫將繼續為花園提供高質量的原材料產品，與巨頭的合作將進一步 提升公司在該領域的競爭能力。

積極推動一縱一橫發展戰略，進軍仿制藥領域。一方面，公司正進一 步拓展 VD3 上下游產業鏈。另一方面，公司于 2023 年發行可轉債募 集 12 億資金擴建維生素 A、B6、E 和生物素等的產能，2024 年 6 月 24 日花園轉債收盤價為 118.6 元。新產能將于近期陸續開始投產，與 同行業其他公司的現有產能對比，公司全部在建產能投產后總產能預 計將在各細分領域達到全球前列。此外，公司還通過收購花園藥業布 局高端仿制藥，目前已有 6 款仿制藥被納入國家集采或省部聯盟集 采，還有 3 款產品正在審評，11 個品種在研，2023 年仿制藥業務貢 獻收入達 5.7 億元，占公司總收入的 52.3%。