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基于二季度GDP的展望：美國經濟的“迷霧”。熱點思考：美國經濟的“迷霧”——基于二季度 GDP 的展望。

（一）為何美國 Q2 GDP 超市場預期？居民消費為主，補庫、設備投資、政府投資為輔

2024Q2 美國實際 GDP 年化環比 2.8%，遠超市場預期的 2.0%。二季度 GDP 環比強勁的主要 單項來自于居民消費，其次為非住宅投資、政府投資、補庫三大投資支撐經濟。財富效應或可 部分解釋居民商品消費走強。美國二季度市場對美聯儲降息預期大幅提升，股市上漲，美聯儲 金融狀況指數也更轉為寬松。 補庫、非住宅投資加速恢復，住宅投資受高利率沖擊。2024Q2 美國私人庫存新增 713 億美元， 從行業來看主要為批發業、零售業推動，對應美國商品消費韌性猶在。補庫拉動+前期建筑投資 傳導，24Q2 非住宅投資年化環比 5.2%，連續第三個季度環比升溫，地產投資環比降溫，主要 反映前期高利率。內需恢復致貿易逆差擴大，政府支出發力托底經濟。

（二）如何展望美國下半年經濟？二季度已是高點，經濟或趨于降溫

市場預期 2024 全年美國經濟增速仍將達 2.3%，二季度為全年高點，三、四季度經濟內需放緩。 分結構看，居民消費：趨勢向下，關注勞動力市場、市場利率。隨著美國就業市場轉冷、薪資 增速回落，以及稅收繳納拖累，2024 年美國居民收入或持續拖累居民消費，進一步疊加消費信 貸惡化、儲蓄消耗等因素，未來美國整體居民消費所面臨的周期性壓力或更大。 私人投資：二季度或為全年高點，后續關注資本開支、信貸條件。前期高利率傳導+居民商品消 費走弱傳導下，美國下半年私人投資也可能面臨壓力。綜合美國三大私人投資，韌性最強的可 能為設備投資，因為其更可能受到前期建筑投資熱潮的滯后拉動。 政府消費投資：財政支出力度或支撐經濟。展望下半年，4 月，拜登政府對外援助法案通過；7 月，學生貸款減免開始執行，后續財政支出規模或將進一步擴大。全年財政支出增速或超出去 年水平，財政支出增速上漲或將有助于支撐 GDP 增長。 我們認為，近期金融市場波動可能會對下半年美國居民消費形成一定沖擊，就業市場的走弱等 因素也將對其推波助瀾，這將進一步影響后續補庫節奏、企業預期，同時住宅投資也會開始反 映上半年美債利率沖高的影響。美國下半年經濟或仍趨于降溫，而非基于二季度進一步走強。

（三）重點關注特朗普重新執政和美聯儲降息后的滯脹風險

美聯儲 9 月 50BP 降息預期下降，短期經濟陷入衰退的預期有所收斂，但市場對 9 月開啟降息 的預期依然較強。四季度需關注美國經濟放緩+通脹下行遇阻組合的可能性。往后來看，四季度 需更關注美國經濟放緩，但同時 CPI 通脹粘性增強（核心非耐用品通脹+房租反彈+美聯儲降息） 所形成的市場格局轉變，同時下半年美國大選風險也將體現在對于金融市場的預期沖擊上。

大類資產&海外事件&數據：特朗普民調領先哈里斯，美歐日制造業 PMI 回落。 全球風險資產普遍承壓，人民幣匯率大幅走升。日經 225、納指、布油、LME 銅分別下跌 6.0%、 2.1%、1.8%、3.3%，離岸人民幣、日元兌美元分別升值 0.3%、2.4%。 7 月 21 日，拜登宣布退出總統競選，副總統哈里斯或作為民主黨候選人參選。博彩市場預期顯 示，哈里斯勝率快速升至 47%，但仍低于特朗普的 55%。 7 月美國、歐元區、日本 Markit 制造業 PMI 分別從 51.6、45.8、50.0 回落至 49.5、45.6、49.2， 其中美國制造業 PMI 回落幅度最大，或顯示全球經濟預期降溫。