通寶能源研究報告：大集團、小公司，山西稀缺配網資產走向清潔能源平臺.pdf

通寶能源研究報告：大集團、小公司，山西稀缺配網資產走向清潔能源平臺。市場認為公司跟隨宏觀經濟和新能源景氣度漲跌，我們認為： 1）存量配網是稀缺地方性省屬電網資產，盈利能力穩定、價值顯著低估；2） 定位晉能控股集團清潔能源平臺，布局風光大基地+資產負債表潛力足。

一、存量配網是稀缺地方性省屬電網資產，盈利能力穩定、價值顯著低估。

1）公司配網業務的主體是地方電力，商業模式清晰（購電執行躉售電價、 售電執行目錄電價）、成長性好（2017-2023年收入CAGR為15.76%、凈 利潤CAGR為23.82%）、盈利能力穩定。2）我們選取具有相同配網資產和 配電業務的上市公司涪陵電力作對比，無論是從售電量規模、售電收入體量， 還是盈利能力方面，通寶能源的配電網資產質量要顯著高于涪陵電力，我們 按照Wind一致預期的PE均值計算，通寶能源僅配電網資產的合理估值為 104億元市值，相比目前價值顯著低估。3）公司通過參股榆樹坡煤業23% 股權布局煤電一體化，具備戰略眼光、順應產業發展趨勢，2021-2023年投 資收益分別為2.6、3.4、2.9億元，占比歸母凈利潤為141%、40%、42%。

二、定位晉能控股集團清潔能源平臺，布局風光大基地+資產負債表潛力足。

1）公司立足火電，2022年戰略定位調整為晉能控股集團清潔能源上市平臺， 在手風電項目0.15GW、光伏項目0.50GW。2）控股股東晉能控股集團清潔 能源資產豐富，風電1.35GW、光伏1.07GW，資產時機成熟后注入上市公 司可期。3）公司與晉能控股集團共同設立晉北能源公司，投資建設晉北基 地，公司經營性凈現金流穩健+資產負債表強勁，假設公司資產負債率提升 至60%，可再投2.47GW光伏項目，是現有項目規模的380%；如果按照晉 北基地新能源規模目標不低于6GW計算，是現有項目規模的近10倍。