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本輪銀行股行情復盤與展望：如何用策略思維看銀行。系統性探討“策略思維看銀行”方法論框架。

導讀：越來越多的二級市場投資者對銀行股價走勢捉摸不透，十年前，銀行經營 良好，股價經常不漲反跌；最近兩年，銀行經營承壓，股價卻拾級而上，2024 年更是一枝獨秀。為何？除了微觀和行業視角看銀行，更要用策略思維看銀行。

傳統思維如何看銀行？ 過去一直圍繞基本面指標看銀行，尤為關注營收、利潤、不良等指標的邊際變化。 傳統思維基于基本面指標的邊際變化研究銀行股、指導銀行股投資。這些指標主 要是營收增速、利潤增速、規模增速、凈息差、不良率、關注率、撥備覆蓋率等。

如何策略思維看銀行？ 策略思維的核心是機會成本。從 DDM 估值模型分子端、分母端切入分析： （1）分子驅動：基本面既要看邊際美，更要看相對美。①β行情：銀行股漲跌 的絕對收益行情，一般來說與基本面邊際改善或者惡化有關，這里最重要的因素 仍是經濟變量。而銀行股漲跌的相對收益，一般來說來自于“相對美”，在行業 比較中銀行盈利能力高低與成長性的排序位置。通常，銀行的商業模式決定了銀 行經營的穩定性比較好，若在經濟平緩下行期，銀行業績具有相對美。2021 年 以來中信成長風格盈利增速持續下行，截至 24Q1-3 中信成長風格利潤增速為負 26.1%，而上市銀行利潤同比增長 1.4%。②α機會：銀行內部選股，主要基于盈 利能力高低、持續性、穩定性，這主要由業務紅利、區域紅利、能力差異決定。 （2）分母驅動：無風險利率、風險評價、風險偏好、分紅比例均為重要角色。

無風險利率：無風險利率的漲跌，在不同經濟預期背景下對銀行股的影響不同。 ①經濟復蘇驅動利率變化，分母端影響小于分子端影響，此時更接近于分子端行 情。②流動性驅動利率變化，比較少見且持續時間不長，很難形成長期定價。比 如 2013 年出現過“錢荒”，利空銀行股分子（同業資產安全性）和分母端。③經 濟持續承壓，分子端預期鈍化，無風險利率下降、增量資金入市則有可能導致銀 行股上漲，這時是典型分母端行情。

風險評價：風險評價代表了市場對投資銀行股風險的認知，與經濟狀態，以及城 投地產等重點領域風險感知相關。風險評價惡化，通常導致銀行股下跌；而風險 評價改善，通常導致銀行股上漲；風險評價鈍化，則對銀行股影響不大。

風險偏好：當投資者的風險偏好提升、市場賺錢效應走強時，買銀行股的機會成 本高，銀行股很難擁有相對收益。其中，國有銀行的相對收益與風險偏好更相關， 其他類型的銀行次之，主要源于其他類型銀行的市場化屬性更強。

分紅比例：破凈股提高分紅比例有利于 PB 估值提升。