2025年固定收益中期策略報(bào)告：低位震蕩中尋找均衡.pdf

2025年固定收益中期策略報(bào)告：低位震蕩中尋找均衡。

債市復(fù)盤:利率先上后下 流動(dòng)性維持適度寬松

利率債：收益率先下后上，波動(dòng)加劇。1月-3月中旬：央行暫停國債買入、穩(wěn)匯率政策疊加春節(jié)資金擾動(dòng)，DR007中樞上升，10年國債收益率快速拉升，1年期等短端上行明顯。3月下旬-4月：中美“對(duì)等關(guān)稅”沖突升級(jí)，避險(xiǎn)情緒升溫，疊加央行釋放寬松信號(hào)，10年國債收益率快速回落。5月-6月：5月雙降落地后利多出盡，10年國債區(qū)間窄幅波動(dòng)。6月央行買斷式逆回購?fù)斗?，資金面寬松市場觀望情緒較濃。信用債：利差先走闊后壓縮。一季度流動(dòng)性緊張+股市分流，信用利差走闊，二季度貨幣寬松+信用ETF擴(kuò)容，利差主動(dòng)收窄。貨幣政策：從收緊到寬松轉(zhuǎn)向。2025年上半年央行通過穩(wěn)匯率和防資金空轉(zhuǎn)以及暫停國債買賣、公開市場凈回籠等方式進(jìn)行資金回籠，5月雙降帶動(dòng)存款利率聯(lián)動(dòng)下調(diào)，6月DR001中樞降至1.39%。財(cái)政：國債供給放量沖擊有限。上半年利率債發(fā)行16.9萬億元，其中利率債增幅37%。匯率：關(guān)稅博弈主導(dǎo)預(yù)期。人民幣匯率上半年穩(wěn)定在7.17-7.18區(qū)間，央行“市場主導(dǎo)+預(yù)期管理”策略有效穩(wěn)定了人民幣匯率。

基本面數(shù)據(jù)變化或支撐債市收益率下行

通脹低位運(yùn)行，貨幣政策有望適度寬松。M2和社融協(xié)同上行，流動(dòng)性將持續(xù)支撐債市。消費(fèi)結(jié)構(gòu)性特征對(duì)債市影響有望增強(qiáng)。房地產(chǎn)銷售低迷，城投債或轉(zhuǎn)向優(yōu)資質(zhì)和短久期品種。制造業(yè)PMI低迷，貨幣寬松立場或?qū)⒕S持。專項(xiàng)債發(fā)行額度較快推動(dòng)基建回升，下半年或在供給端支撐債市。

支持性的貨幣政策有望助力市場流動(dòng)性

預(yù)計(jì)下半年流動(dòng)性整體維持寬松，在財(cái)政存款投放疊加央行呵護(hù)預(yù)期下，DR001或維持1.4%以下，存款搬家或倒逼央行加大投放，重啟國債購買預(yù)期升溫，關(guān)注二次降息以及央行結(jié)構(gòu)性工具預(yù)期，同時(shí)關(guān)注財(cái)政增量政策以及專項(xiàng)債發(fā)行等預(yù)期事件對(duì)資金利率中樞的影響。

機(jī)構(gòu)仍維持較強(qiáng)配置需求

商業(yè)銀行面臨“負(fù)債成本剛性”與“資產(chǎn)收益下行”的雙重?cái)D壓。預(yù)計(jì)下半年銀行受信貸需求疲弱影響，配債需求將維持較高水平，凈息差收窄壓力下銀行配置層面波段交易或較強(qiáng)，地方債供給較大有進(jìn)一步區(qū)域下沉需求。保險(xiǎn)負(fù)債端壓力顯現(xiàn)，國債利率下行趨勢下負(fù)債成本覆蓋壓力增加，未來保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)減配長債，增配高股息股票、REITs及私募債或?qū)⑹琴Y產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的趨勢。

債市策略：下半年震蕩為主，關(guān)注配置窗口和化債紅利

利率債：預(yù)計(jì)震蕩為主，關(guān)注經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和避險(xiǎn)情緒影響下的配置機(jī)會(huì)。三季度需關(guān)注專項(xiàng)債和國債供給是否有邊際放緩的趨勢，四季度關(guān)注26年額度提前下發(fā)對(duì)債市的擾動(dòng)。預(yù)計(jì)2025年債市以震蕩為主，三季度受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)變化和避險(xiǎn)情緒影響下配置窗口較強(qiáng)。策略以久期策略為主，超長債在資產(chǎn)荒背景下仍是核心資產(chǎn)，需防范保險(xiǎn)資金減倉沖擊。

信用債：關(guān)注化債紅利以及票息收益。資金面寬松但利率震蕩背景下，信用估值波動(dòng)可能放大，票息收益確定性將增加。城投債在隱性債務(wù)清零加速，違約風(fēng)險(xiǎn)較低的背景下，化債紅利下的票息有挖掘機(jī)會(huì)。產(chǎn)業(yè)債關(guān)注高等級(jí)拉長久期和結(jié)構(gòu)性品種，銀行二永債以波段交易為主，關(guān)注高等級(jí)股份行永續(xù)債利率調(diào)整后的機(jī)會(huì)。