華鈺礦業研究報告：步入快速成長期的跨國金銻礦業集團.pdf

華鈺礦業研究報告：步入快速成長期的跨國金銻礦業集團。公司主要從事金、銻等有色金屬采選業務，手握國內外優質資源， 公司成長性極強，亦是全球范圍內少有的確定性銻供給增量。全 球金融秩序重塑，25H2美聯儲降息有望落地，黃金牛市方興未艾； 出口管制+戰略資源價值重塑+供緊需增，內外銻價中樞屢創新 高，出口需求恢復內盤銻價亦有望重啟漲勢。伴隨塔金項目入選 礦石品位上升、泥堡、埃塞、柯月等項目達產，公司黃金權益產 量有望3年內由1噸增至3.6噸，銻權益產量有望由0.4萬噸增 至1.1萬噸，受益于金銻量價齊升，公司正步入快速成長期。

深耕西藏山南成礦帶，打造世界級金銻平臺

華鈺礦業主要從事黃金、銻、鉛、鋅等有色金屬采選業務，目前正步 入快速成長期。立足于內，公司在國內深耕西藏山南成礦帶，其 中扎西康礦山穩定生產、柯月礦山轉采礦權手續正在辦理中；此 外公司在貴州還擁有國內優質的高品位泥堡金礦。御風于外，公 司在塔吉克擁有塔金項目，其掌握優質金銻資源，是全球范圍內 少有的確定性銻供給增量；此外還擁有1個海外采礦權項目（埃 塞俄比亞項目），目前正處于建設初期。 

黃金業務：權益產量有望3年內由1噸增至3.6噸

全球金融秩序重塑，25H2美聯儲降息有望落地，黃金牛市方興 未艾。根據測算，2025年公司黃金權益產量預計為0.95噸（塔 金1.6噸*50%+貴州泥堡0.3噸*51%），伴隨塔金項目入選礦石 品位上升、泥堡及埃塞項目達產，2028年黃金產量有望增至3.59 噸（塔金2.2噸*50%+貴州泥堡3.5噸*51%+埃塞1噸*70%）。 公司黃金業務成長性極佳。

銻業務：權益產量有望3年內由0.4萬噸增至1.1萬噸

目前外盤銻價折合人民幣近50萬元/噸，內盤銻價18萬元/噸， 公司塔鋁金業合金項目正按計劃穩步推進。內盤銻價已基本觸 底，商務部回應將依法依規對銻相關出口許可申請進行審查，并 批準合規申請，下游終端需求已經處于底部，光伏玻璃減產預期 已經實現，阻燃劑傳統旺季9-10月即將到來，若出口需求有效恢 復疊加阻燃旺季到來，有望對內盤銻價形成較為明顯拉動。根據 測算，2025年公司銻權益產量預計為0.4萬噸（塔金0.3萬噸 *50%+扎西康0.25萬噸），伴隨塔金項目入選礦石品位上升、柯 月項目達產，2028年銻產量有望增至1.1萬噸（塔金1萬噸*50%+ 扎西康0.25萬噸+柯月0.37萬噸）。