基礎化工行業反內卷專題報告：軟約束和強管控并行，“統一大市場”推進尤為關鍵.pdf

基礎化工行業反內卷專題報告：軟約束和強管控并行，“統一大市場”推進尤為關鍵。這一輪反內卷有兩大變化需要重點關注：其一行業自發反內卷先行，其二明確堅持統一大市場。雖然反內卷的“強管 控”仍在醞釀中，但名義庫存以及實際庫存都已超 12 個月同比正向變化，雖然不能指引庫存周期機會，但體現出下 行悲觀預期有所修復。此次如果強管控能夠有效落地，很多產品的周期波動屬性將明顯降低，帶動估值體系發生改變。

在發展過程中，低基數階段，供需變化需要有需求的大幅支撐；高基數階段，供給端的有效變化往往更快見效。從需 求變化的情況看，經濟體量大，發展具有一定的慣性，當需求增速逐步進入新區間內，想要扭轉增速，需求投入的大 量的資源；化工作為吃穿住行用多個領域的中上游環節，下游布局廣，單一需求領域的變化，能夠對直接上游產生影 響，但產業鏈越向上，影響逐級減弱，雖然需求端的大變化仍然足以對化工行業產生明顯影響，但短期看供給的政策 影響在現有環境背景下更為直接。

化工作為典型的周期性行業，“反內卷”的必要性尤為突出，供給端的變化有望帶動行業形成本質性變化。化工的供 給和需求的匹配錯位形成了明顯的周期屬性，2020 年以來，化工復合投資增速達到 13.62%，企業追求規模化和一體 化布局，高盈利轉化為高投資，行業供給壓力大幅提升，形成明顯的產能過剩壓力。從破局的角度看，供給端的管控 是速度快、管控力度和效果更為明顯的方式，預估化工將是重點進行“分內卷”的領域。

在供給側反內卷的“強限制”落地過程中，化工的排序未必前一前二，但“軟約束”有望在中短期彌補政策時間差。 化工由于其復雜向，反內卷執行有必要，且有迫切性，但化工行業的復雜性也使得化工難以成為傳統周期行業內率先 落地強約束的行業。但縱觀此輪反內卷的行業環境，反內卷的發展從供給側“強限制”向“軟約束”進一步延伸，通 過行業自發協同等方式，有望在中短期彌補政策時間差，在先期帶動部分行業成為反內卷“表率”。

化工行業的供給側抓手相對較多，能夠通過環保、安全整治、能耗管控、落后產能淘汰等方式形成供給側約束。化工 具有一定的生產特殊性，比如涉及到高溫高壓、易燃易爆、有毒有害等，化工多數產品需要進入化工園區生產，項目 申報需要嚴格把關，裝置運行需要安全平穩，生產廢物需要合規處理，因而在化工行業，供給側的管控抓手相對較多。 新項目嚴審批、規劃再審查、落后項目淘汰將有望成為中期供給端強約束的“三把利劍”。

供給側約束如果能夠有效持續落地，這一輪后部分化工品屬性將有明顯改變。化工產品之所具有明顯的周期，核心在 于供需錯配，此次供給側如果能夠形成長期有效的強約束，在企業決策、技術壁壘和項目審理都呈現出明顯的不同， 從而根本上改善周期性產品供給端投放的長期趨勢，帶動周期性產品也能夠獲得較長時間的盈利空間。