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交通運輸行業專題研究：看多油運航空，配置A股公路。

航空機場：航空票價有所改善；機場仍需探索非航盈利空間

9 月民航需求好轉，帶動票價同比回暖。根據航班管家的數據，第 36-39 周 （9/1-9/28）國內經濟艙含油均價同增 1.5%（暑運期間為-6.5%）。另外中 秋國慶假期民航旅客量雖由于錯峰、天氣和日均口徑等因素影響，同增 3.3%，相比“五一”假期的 11.8%有所放緩，不過含油平均票價同比提升 0.3%，表現較為穩健。往后展望，考慮供給增速低位、行業反內卷、基數 較低，我們認為行業收益水平的回暖有望在 4Q 延續，并且中長期行業景氣 有望持續改善。機場公司非航營收增速普遍低于流量增速，仍需挖掘流量變 現能力。中期需關注機場資本開支周期及其對盈利的沖擊。

航運港口：9 月 VLCC 運價環比強勢上漲，集運環比繼續下挫

1）油運：9 月原油輪市場需求表現強勁。其中 BDTI VLCC 運價均值同環比 +108.7%/+82.0%，主因季節性旺季需求疊加 OPEC+增產帶動原油補庫及 跨區域油價套利交易。2）集運：需求偏弱運價同環比繼續下滑。9 月 SCFI 運價均值同環比-47.1%/-12.5%。3）干散：傳統旺季，大宗商品貿易需求 穩健，運價環比保持上漲。9 月 BDI 均值同環比+8.1%/+6.2%。4）港口：8 月貨物環比回升，同比保持增長。展望 10 月，我們預計油運受 OPEC+增 產推動/干散受季節性旺季提振，運價同環比將進一步上行；集運需求仍偏 弱，運價環比或進一步下挫；港口吞吐量同比或將保持增長，但環比或持平。

物流快遞：反內卷與旺季共振，看好電商快遞 2H 業績修復

1）快遞：8 月雖然是電商快遞傳統淡季，但反內卷推升行業景氣。件量端， 淡季疊加產糧區漲價，件量邊際放緩；價格端，行業價格環比回升，申通與 圓通價格環比漲幅明顯。往后展望，伴隨旺季到來，漲價延續至年底的確定 性較高，看好板塊盈利彈性超預期。中長期，社保逐步落地、行業規范化發 展有望抬升估值中樞。2）跨境電商物流：航空運價平穩運行，關注 4Q 旺 季表現。3）大宗供應鏈：“反內卷”推動大宗品價格上行，降息周期開啟， 板塊有望觸底回升。

公路鐵路：風險偏好擾動影響公路估值；鐵路貨運改革影響分化

9 月，市場風險偏好上行，驅動資金流出避險板塊，10 年期國債收益率高 位震蕩、Hibor（1 個月期）利率小幅上行，使紅利股估值不占優。展望 10 月，特朗普威脅加征關稅或使市場避險情緒升溫，考慮 A 股公路板塊經過 前期回調后股息率已具備吸引力，加上年末保險資金有配置“開門紅”需求， 我們認為板塊有望觸底回升。鐵路客流增長平淡，出行半徑持續縮短，長途 客源受到航空促銷分流拖累。貨運改革影響分化。鐵總大力發展物流總包， 但在煤炭弱需求背景下，市場培育、讓利引流措施可能使得鐵路增量不增利。 鐵路設備持續升級，我們看好鐵路集裝箱滲透率提高。