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大參林研究報告：頭部連鎖藥房，立足華南翼展全國。2025 年前三季度公司利潤同比增速亮眼。2025 年前三季度公司實現營業收 入 200.68 億元，同比增長 1.7%；歸母凈利潤 10.81 億元，同比增長 26.0%。 單三季度來看，公司 25Q3 實現營業收入 65.46 億元，同比增長 2.5%；歸 母凈利潤 2.83 億元，同比增長 41.0%。得益于公司營銷策略的改善、產品 品類的優化以及降本增效措施的不斷落地，公司利潤端同比表現亮眼。后續 公司收入端也有望隨著閉店影響的不斷出清而逐步改善。

公司費用率整體呈下降趨勢，利潤率有所提升。2025 年前三季度公司銷售 費用率 21.8%（-1.6pp）；管理費用率 4.4%（+0.2pp）；財務費用率 0.6% （-0.2pp）；研發費用率 0.2%（同比持平），得益于數字化與精細化管理成 效，公司各項費用率維持整體下降的趨勢。公司 2025 年前三季度毛利率 34.8%（+0.1pp），凈利率 5.8%（+1.2pp）。分業務，公司零售業務前三 季度實現毛利率 37.7%（+0.4pp），加盟及分銷業務毛利率 9.4%（-1.55pp）； 分產品，公司中西成藥毛利率 30.1%（-0.3pp），中參藥材毛利率 42.7% （+0.5pp），非藥毛利率 45.6%（+3.3pp）。未來隨著公司在高毛利產品的 重點布局以及降本措施持續推進，利潤率有望得到長久改善。

立足華南，翼展全國，在行業轉型階段逐步確立領先地位。在藥店行業由高 速擴張邁向深度整合的轉型階段，行業增速有所放緩，但處方外流、門診統 籌及零售終端專業化建設持續推進，為龍頭企業帶來結構性增長機遇。公司 立足華南，通過“自建+加盟+并購”三線并舉，在鞏固華南高密度網點的同 時，穩步向長三角、東北及中部等區域擴張，已形成覆蓋全國 21 省市的頭 部連鎖藥房網絡。公司有望憑借規模優勢、運營能力和專業化服務能力，有 望持續擴大市場份額，把握行業良性競爭和政策紅利帶來的新一輪成長空間。