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九興控股：“織”道系列九：九興控股深度，九轉功成，興替之間。

九興控股：全球高端鞋履隱形冠軍

九興控股為全球領先的高端鞋履制造商，為 Nike、Prada、Balenciaga 等全球頂尖品牌提供以 ODM 為主的制造服務。公司在 2010-2018 年持續進行國內→東南亞的產能轉移，導致訂單受 限、利潤波動，2019 年管理層關鍵換班開啟新增長周期，聚焦高端化轉型與東南亞產能布局 優化，利潤率及資本回報率得到顯著回升，2024 年公司實現營收 111 億元、歸母凈利潤 12 億 元，規模體量位居國內制鞋二線梯隊，但利潤率處于行業較優水平。

行業：需求存結構性機會，供給格局長期向好

需求端，目前美國服裝行業位于去庫尾聲，運動板塊多數品牌庫存處于健康狀態，但零售修復 趨勢尚不明朗，Nike 則在去庫結束疊加渠道&產品梳理下有望迎來經營拐點；高端板塊在 2025Q3 出現業績一致性回暖，明年個人奢侈品市場預計將回歸溫和擴張，利好相關供應商。 供給端，供應商趨于全球化、核心化，制衣行業格局長期優化，二線供應商基于更大的供應份 額空間與更高的擴產積極性，具備更優的成長性。 盈利端，頭部運動制造公司凈利率仍存修復缺口，期待明年出口鏈公司利潤改善。

公司質地：優質制造，高端產品專家

卡位高端制造，形成差異化競爭。公司聚焦高端產品制造，構建差異化競爭優勢的同時實現較 優的單價（200 元+）與盈利（毛利率 20%-25%）。高研發支出與薪酬水平支撐公司領先的設 計開發能力，高端客戶數量顯著增長。 品類結構優化，優質客戶池不斷加深。運動領域景氣高、空間廣、確定性強，仍為業內最優的 細分賽道，九興提高運動品類占比實現更強的訂單確定性與盈利能力。多品類組合策略導致公 司客戶集中度相較華利、豐泰等同業更為分散，但公司 Nike 訂單占比接近 40%且供應鏈份額 在持續提升，與各品類龍頭客戶實現深度綁定，保障訂單穩健增長。 多元產能布局，生產效率領先。公司建立以國內為樞紐、東南亞為主要生產基地的制造體系， 2024 年中國/越南/亞洲其他地區產能占比分別為 24%/52%/20%。員工生產熟練度領先同業， 人均出貨量業內僅次于華利，且在持續推進自動化提升效率，構建了與全球化產能深度適配的 本地化供應體系。反映至經營層面，公司勞動力轉化效率優，綜合所得稅率處于業內最低，人 均創收、創利均顯著領先同業。