貴州茅臺經營歷程及價格策略分析

回歸消費屬性，防患于未然。

茅臺酒的三重需求屬性：卓越的消費屬性，獨有的收藏和金融屬性。從需求層次看茅臺 底層屬性，其一，茅臺酒正是由卓越產品力打造了卓越的消費價值，因此占據了白酒商 品屬性的制高點，沉淀為近十多年來不斷強化的白酒第一品牌地位；其二，在消費屬性 基礎上衍生出相別與其他白酒品牌獨有的時間價值（收藏屬性）和投資價值（金融屬性）。 三大屬性對應三個市場，催生出近十年酒價回暖-加速-泡沫三階段大級別行情。

第一階段自 15 年行業周期底部重回上行，茅臺酒先是由需求改善驅動消費回暖，其 后一年多酒價從底部自 850 元上行至千元附近（16 年）； 第二階段由老酒增值放大收藏市場，作為茅臺酒第二市場出現，部分“存新酒喝老酒” 的說法更是快速擴容次新酒市場，反過來進一步放大供不應求，17 年起茅臺酒價上 漲斜率開始變陡峭，17 年底站上 1500 元，18-19 年缺酒情況下價格斜率最陡階段， 快速上行至 2000 元； 第三階段投資屬性放大，一是酒價急漲的標簽效應，形成持續上漲預期，二是茅臺 股價和酒價聯動效應，自此打造出茅臺酒第三市場，20 年后社會資金紛至沓來，即 便控價政策下，21 年整箱茅臺酒價站上 3500 元/瓶、散瓶站上 3000 元，酒價加速趕 頂，但也避免了酒價走向失控。

供需格局生變，原有機制難以為繼，引導回歸消費屬性才能避免成為“空中樓閣”。22 年 非標茅臺價格回落已是供需邏輯悄然生變的信號，近兩年經濟新老動能換擋、商務需求 疲軟、核心資產縮水等背景，更是明確了供需格局的變化，原有機制難以為繼，甚至庫 存利好因素可能反轉成為風險因子。公司新領導班子今年上任后以“穩定健康可持續”作 為經營理念，張德芹董事長在股東大會首次公開亮相更是明確“市場價格要滿足讓目標消 費者產生愉悅，根據經濟環境而動態變化”。我們認為，當前環境下引導茅臺酒價從“衍生 屬性”回歸“底層屬性”，價格合理下跌是去金融屬性促進開瓶的重要手段，實際上正是避 免讓茅臺酒價成為“空中樓閣”，提前化解崩塌式下降風險。

從金融屬性看茅臺酒價，年中可視為“補跌”，回撤幅度已與一線房價、股指相當。對照 茅臺酒價與國內主要核心資產價格走勢，2021 年茅臺酒價、核心城市房價、股指先后觸 頂，之后一線城市房地產（以深圳為例，數據取自安居客）價格從高點回落幅度 35%后 逐步企穩，上證綜指自 21 年高點最大回撤幅度 27.27%，而散瓶飛天從 21 年最高價 3100 元附近回落至今年中最低 2200 元附近，最大幅度也已達約 30%。以此作為“去金融屬性”的參照指標，茅臺批價年中的回落可視為“補跌”，且對照看幅度已到位。

普茅 2000 元以上是維系 i 茅臺運作的底線。i 茅臺是公司未來主動向“新商務”轉型，做 好“三個轉型”（即產業轉型、場景轉型和服務轉型）的戰略支撐平臺，重要性不言而喻。 參照 i 茅臺 100ml 小茅定價 399 元，標準化 500ml 后為 1995 元，因此可認為 2000 元以 上普茅價格維系當前小茅臺線上銷售體系運作的底線。若普茅酒價擊穿 2000 元，或將造 成渠道及產品體系失衡，甚至形成恐慌將加速下跌趨勢。 此外還有三個指標可參照茅臺酒價定位：一是巽風元宇宙平臺茅臺巽風酒 375ml 定價 1498 元，標準化 500ml 后價格為 1997 元；二是海外版茅臺回流國內，目前在京東平臺 商零售價為 2300 元，可作為消費屬性的參考；三是貴州特產搭售平臺普茅的出貨價 1499 元搭售 700 元當地農產品，應在 2200 元附近。

實際上，在茅臺酒當前產品體系中，普茅的價格定位 2000-3000 元。茅臺酒產品線體系 已經形成，產品帶和價格帶定位完整清晰，尊品（年份酒，定位 5000 元以上）、珍品（定 位 4000-5000 元）、精品（定位 3000-4000 元），而普茅作為茅臺酒經典產品定位在 2000- 3000 元區間。我們認為通過 i 茅臺等定價策略不難看出，除非未來供需關系發生急劇惡 化，否則普茅價格堅守 2000 元以上的定位不會輕易變化。

價格主導權仍在公司手上，提前防范酒價崩塌風險。首先，公司始終以呵護茅臺品牌為決策基點，周期高點不冒進，當前防患于未然。無論 是本輪周期高點 21 年，還是相對應的上輪周期高點 11 年，茅臺決策層始終未在狂熱趨 勢的裹挾下放松理性，盡最大努力去防止酒價泡沫化走向失控，本輪酒價也沒有在 3000 元以上失控，“削峰”成效明顯。而行業下行期公司決策也始終理性，這一輪周期相比上一 輪，下行周期的“劇烈度”和“時間長度”或有所不同，但公司新領導班子當前“防患于未然”， 防范重蹈上輪酒價崩塌式跌去 2/3 的覆轍。 其次，近年公司管理大幅改善，當前仍掌握定價主導權，是防范風險的底氣。我們在去 年底《為何酒價波動在收斂？——白酒研究新范式系列一》中提出：一是更能扛壓的產品 線，過去長期是大單品戰略，承壓期更靠飛天自身的放量和修復，當前航母艦隊式產品 線布局正在形成，產品線和價格帶定位完整清晰，有序平衡推進。二是更優的渠道生態， 公司渠道掌控力和精細化管控提升。三是更強大的數字化平臺和終端服務體系，決策精 準度將發生質變。因此盡管行業周期看或許是十年級別調整周期，但波動幅度理應可以 通過管理改善而收。 再次，當下技術性調節的工具箱仍充足，是防范風險的手段。自公司 6 月底采取應對措 施后，批價企穩并小幅回升。集團董事長 5 月起前往多地召開經銷商座談會，了解市場 情況，穩住經銷商信心；6 月下旬起公司進行一系列單品投放政策的調整，如部分省份暫 停“企業申購 1499 元飛天”，精品和茅臺 1935 等部分產品停貨；公司 7 月開始動態調節 經銷商普茅和非標配額，技術性調節手段顯效。近期批價企穩并小幅回升至 2350 元附近。

茅臺品牌的紅色基因，茅臺酒作為民族精品的定位，從底層決定了堅持親民路線、不脫 離群眾是立企的根基，新管理層近期也多次強調“不得民心的產品難以長遠”。長期看， 茅臺市場價格與居民平均可支配收入之間的關系、茅臺出廠價與最低工資標準之間的關 系，都是堅持不脫離民心和不忘初心的體現。

1、市場價格不脫離居民平均可支配收入。茅臺批價長期以來基本錨定居民人均可支配收入。2006 到 2024 年，茅臺整箱批價增長 幅度與中國城鎮居民人均可支配收入增長幅度接近。茅臺批價基本圍繞城鎮居民人均可 支配收入/2 上下波動，高峰位置沒有超過人均可支配收入，最低位與人均可支配收入/2 的差值也不超過 1000 元。在大部分時間中居民人均可支配收入約相當于 1-2 瓶茅臺的價 格。市場價格不曾徹底脫離居民平均可支配收入。

2、零售指導價牢牢鎖定 1499 元，在居民最低工資水平附近。當前建議零售價與最低工資標準相比，仍留有一定空間。季克良曾提出茅臺酒的定價原 則是：茅臺酒的價格一定要略低于國內最低工人工資標準。茅臺零售指導價近 10 年基本 維持在居民最低工資水平以下。2013 年以前茅臺零售指導價與批價走勢相近，階段性高 于當時的居民最低工資標準。2013 年以后茅臺零售指導價維持在居民最低工資之下，近 幾年基本穩定在 1499 元，且隨著居民最低工資標準的逐漸上升，零售指導價與最低工資 之間的缺口正在變大。即便與國家人力資源與社會保障部公布的貴州最低工資標準相比， 當前按三檔分類，第一類 1890 元、第二類 1760 元、第三類 1660 元，茅臺當前建議零售 價也仍留有一定空間。

總結而言，茅臺酒定價策略始終未脫離民心，盡管近期酒價回落是短期供需失衡后的必 然，但引導回歸消費屬性，也是提前防范酒價崩塌風險，避免重蹈上一輪酒價跌去 2/3 的 覆轍。價格主導權仍在公司手上，我們預計至少在年內將保持 2000 元以上。