氧化鋁與電解鋁供需情況如何？

電解鋁供給約束強，看好利潤持續性。

1.氧化鋁：氧化鋁供需趨向寬松，幾內亞擾動增加鋁土礦供應不確定性

2024 年底以來，氧化鋁價格高位回落，氧化鋁環節利潤收窄。截至 2025 年 6 月 20 日，據 SMM，氧化鋁現貨價格指數和主力合約期貨結算價分別為 3175、2895 元/噸，現貨期貨價格分 別較 2024 年底-44.3%、-39.9%。氧化鋁生產利潤也明顯收窄，以山西為例，截至 2025 年 6 月 20 日，進口礦、國產礦產能的噸生產利潤分別為-46.5、201 元/噸，分別較 2024 年底下 降 1970、2386 元。 鋁土礦發運恢復，國內氧化鋁新產能的投產，氧化鋁供應趨于寬松。2024 年下半年，幾內亞 雨季等因素擾動鋁土礦供應，國內因三門峽、呂梁等地的礦山停產，供應亦有欠缺，國內外 鋁土礦價格均大幅上漲。隨著 2025 年內幾內亞鋁土礦發運恢復，鋁土礦的成本支撐坍塌。疊 加國內氧化鋁新增產能投產，氧化鋁供應趨于寬松，這壓低了氧化鋁價格和氧化鋁環節的利 潤。據 SMM，截至 2025 年 6 月 20 日，氧化鋁建成產能規模 11082 萬噸，較 2024 年底增加 780 萬噸，開工率亦維持高位。在高利潤驅動下，2025Q1 平均開工率 85.5%，隨著氧化鋁價 格的回落，開工率有所下降，目前氧化鋁運行產能 8857 萬噸，較年初增加 104 萬噸。

減停產雖存階段性影響，但氧化鋁供需基本面向寬松改善的方向不變，整體社會庫存累庫趨 勢仍在延續。2025 年 4 月，隨著進口礦產能虧損范圍擴大，全國氧化鋁減產增加，氧化鋁社 會庫存一度小幅去庫。但 5 月中旬以來，各地氧化鋁廠陸續復產，且氧化鋁未來仍有大量新 投產能待落地，供需基本面向寬松改善方向不變，社庫累庫趨勢仍在延續。

鋁土礦幾內亞減停產擾動相對有限，后續關注幾內亞換屆影響。5 月以來幾內亞減停產擾動 不斷， 5.15，幾內亞政府收回了 51 個礦業許可證，其中包括鋁土礦、黃金、鉆石、鐵礦等 多種礦種開采權,，幾內亞政府通過新版《礦業法》強化對國內資源控制權。據 Mysteel，5.16， 幾內亞礦業局派人到達 Axis 礦區下達停工指令，勒令在運行礦山的采礦設備暫停，開采被 迫全部中止。該礦區包含順達礦業等礦業公司，涉及產能約 4000 萬噸/年。后續關注幾內亞 政府換屆影響。但考慮到，鋁土礦后續增量較多，據 SMM 預測，隨著幾內亞產量提升，全球 鋁土礦市場預計在 2025 年會有約 1200 萬噸的顯著過剩。據西非華訊，幾內亞總統府新聞發 言人阿馬拉·卡馬拉將軍表示將在今年 9 月 21 日舉行公投，政府換屆公投或對鋁土礦的生產 運輸形成擾動風險。

2.電解鋁：新增產能有限，看好電解鋁環節利潤

產能天花板對電解鋁供給端形成約束。2017 年 4 月，國家發展改革委等四部委聯合發布了 《清理整頓電解鋁行業違法違規項目專項行動工作方案的通知》，確定了 4500 萬噸合規產能 “天花板”。截至 2025 年 5 月底，中國電解鋁建成產能 4569 萬噸，運行產能 4391 萬噸，基 本達到電解鋁產能“天花板”，未來國內電解鋁供應或呈偏緊態勢。年內主要新投產能僅電投 能源的扎鋁二期 35 萬噸預計在 2025 年底投產。 原料端氧化鋁跌價壓低成本，看好電解鋁環節高利潤持續性。據 SMM，截至 2025 年 6 月 20 日，電解鋁噸利潤已經自 2024 年底的-1599 元/噸回升至 3730 元/噸，利潤改善主要來自氧 化鋁原料成本的下降，氧化鋁成本合計下降約 4861 元/噸。考慮到氧化鋁在供需趨于寬松格 局下價格震蕩承壓，看好電解鋁環節高利潤持續性。

需求端，光伏搶裝潮透支部分下半年的需求，但特高壓鋁線纜有望延續高增，鋁需求具備韌 性。據 SMM，2024 年，我國鋁國內需求中建筑用鋁、交通用鋁、電力電子用鋁占需求的比例 分別為 22.1%、23.7%、 22.7%。另外機械設備用鋁、耐用消費品用鋁、包裝用鋁分別占需求 比例的 7.5%、9.6%、11.4%，其它領域用鋁占比 3.1%。光伏用鋁方面，2025 年 1-5 月國內新 增光伏裝機 197.85GW，累計同比+143%，在 531 政策影響，分布式項目趕在 5 月前搶裝，這 或將在一定程度上透支部分下半年的需求。鋁線纜方面，鋼芯鋁絞線因節流面大、重量輕， 被認為是特高壓電力傳輸的首選材料。據 SMM，特高壓交流項目平均每公里用鋁 63.34 噸， 直流線路平均每公里 55.17 噸，特高壓的長周期穩需求有望自 8 月起持續釋放，提振鋁線纜 需求。

緊平衡下看好鋁價。2025 年電解鋁國內新增產能少，目前無論是鋁錠庫存，還是考慮鋁錠鋁 棒加總的庫存，都位于低位。2025 全年來看，我們預計新能源車、傳統電網、特高壓等需求 上升將對沖地產減量，供需緊平衡下，看好電解鋁價格韌性。