量化專題報告：可轉債定價模型與應用.pdf

量化專題報告：可轉債定價模型與應用。傳統的可轉債定價方法有著諸多缺點：1）BS 模型：模型不包含贖回條款的 影響，因此邏輯性不強且定價不準確。2）二叉樹、蒙特卡洛模擬等數值法： 定價效率低，基本上僅能用于定價，模型可拓展性弱。因此本文基于已有的 研究成果，研究并實證了“有贖回保護期的可贖回可轉債定價模型”，我們 將其簡稱為 CCB 模型，該模型相對于傳統模型有著諸多優點。

基于完全拆解法的 CCB 定價模型。我們可以將有贖回保護期的轉債未來平 價的不同路徑拆分出來，并計算每種路徑下的期望權益與債券現金流，加總 便可生成轉債理論價格。CCB 模型相對于傳統定價模型的優勢在于：

① 相比于二叉樹、蒙特卡洛模擬等數值方法：CCB 模型屬于解析解，運算 效率高，在可以對轉債進行有效、快速定價的同時，能夠實現轉債收益分解、 參數敏感性測算等其他功能，可拓展性強。

② 相比于 BS 模型：CCB 模型由于考慮到了贖回條款，定價更準確，邏輯 更合理。其相對 BS 模型的優點為：1）對轉債定價準確度高，定價偏離度歷 史中樞接近于 0；2）轉債收益分解中的轉債估值與債底收益更加合理；3） 對 delta 等參數敏感性測算更符合市場情況。

本文的后半部分主要著眼于對 CCB 定價模型的應用：

① 可轉債定價偏離因子。基于“真實價格/模型定價-1”構建定價偏離因子， 該因子收益顯著且穩定性強，能夠更加精準識別低估與高估轉債。基于該因 子構建的“低估值策略”能夠實現 20.6%的年化收益，波動和回撤分別僅有 12.6%與 11.7%，超額收益 8.5%，信息比例 2.28。

② 可轉債市場擇時。將不同分域的定價偏離度與市場進行比較，可以生成 不同分域可比的“相對估值”指標。基于該指標可以在某個分域高估時低配， 低估時超配，有著較好的擇時效果。基于相對估值與定價偏離因子可以構建 “賠率增強策略”，能夠實現 25.0%的絕對收益，波動和回撤分別僅有 13.0% 與 12.2%，超額收益 12.5%，信息比例 2.52。

③ 可轉債市場長期收益預測模型。我們通過 CCB 模型更新以往的可轉債市 場長期收益預測模型，由于 CCB 模型內嵌贖回條款，因此可以避免對不同分 域隱波中樞的預測，在簡化模型的同時，實現了對中證轉債指數未來一年收 益率的預測。

④ 可轉債套利策略。基于 CCB 模型尋找并配置低估轉債的同時，通過賣空 個股或者期貨的方式實現 delta 中性化，從而獲得穩定的轉債估值與 gamma 收益，生成絕對收益穩定的可轉債套利策略。基于正股對沖的套利策略能夠 實現 12.51%年化收益，同時波動率為 3.99%，回撤為 2.99%。