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專題策略報告：宏觀周期時鐘類投資框架綜述。明年是美林時鐘誕生的第 20 個年頭。自 2004 年提出以來，美 林時鐘得到了市場的熱烈反響，時鐘這一分析范式逐漸深入人 心，各類時鐘紛繁迭出。在這些時鐘里，最為出名的當是“增 長-通脹”類時鐘和“貨幣-信用”類時鐘，其他時鐘大多在這 兩類上進行“換變量”或者“加變量”得到。

本報告首先介紹了投資時鐘的一般框架，即“四個要素+三種關 系”；然后以“增長-通脹”類時鐘和“貨幣-信用”類時鐘為例，介 紹了這兩類典型時鐘的理論邏輯框架和周期劃分過程，并檢驗 了這兩類時鐘在我國的實際效果；其他時鐘方面，我們著重介 紹了另一種不以時鐘冠名但分析框架仍以時鐘形式存在的投資 模型，例如庫存周期。

我們發現，無論是何種時鐘，其實際應用中均存在一些難題， 分別有：1）經濟周期波動降低，周期劃分在操作層面上存在困 難；2）時鐘“自上而下”式的分析框架缺少對供給側因素的考慮； 3）在實際應用中判斷經濟周期拐點的難度較大，并不像復盤時 那樣簡單。對于這些問題，我們總結了現有研究的解決方法， 也提出了一些自己的思考。

總的來說，投資時鐘受到市場歡迎的原因有兩點：一是框架簡 潔、邏輯明確；二是其符合人類“線性外推”的思維習慣，大 大減輕了我們的思考強度。構建時鐘的核心要點在于尋找周期 “錯位”的宏觀變量，當經濟周期逐漸被熨平而失去波動時， 時鐘的有效性將大大降低。

近年來我國宏觀經濟周期波動大幅降低，簡單“2×2”型投資 時鐘的有效性逐漸下降，時鐘將向多變量、更復雜的方向演進。 此外，我們認為投資時鐘對于股票投資的借鑒意義也在逐漸下 降，原因有二：一是以新能源、電子、醫藥生物等行業為代表 的新興行業占比正在逐漸擴大，決定這些行業盈利能力的變量 更多是非總量因素，與宏觀經濟周期的關聯度并不高；二是在 經濟周期波動降低的宏觀背景下，“企業盈利由總需求驅動” 這條邏輯的有效性也在下降，宏觀指標與企業盈利之間出現背 離的概率較大。