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國檢集團(tuán)（603060）研究報(bào)告：內(nèi)生外延多元成長，縱深橫闊邁向綜合。中建材旗下檢測龍頭，多元布局驅(qū)動(dòng)規(guī)模擴(kuò)張。公司為中國建材總院旗 下建筑建材檢測龍頭，2016 年上市以來持續(xù)推動(dòng)“跨領(lǐng)域、跨地域”擴(kuò) 張，當(dāng)前業(yè)務(wù)覆蓋全國 22 省，涉及建筑建材、環(huán)境、智能制造、食品等 多個(gè)領(lǐng)域，2016-2021 年?duì)I收復(fù)合增速達(dá) 27%，規(guī)模快速擴(kuò)張。公司毛 利率、ROE 均優(yōu)于同業(yè)可比，且現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異，整體盈利質(zhì)量較高。

檢測賽道長坡厚雪，頭部效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。需求端：檢驗(yàn)檢測市場規(guī)模超 4000 億，下游涉及宏觀經(jīng)濟(jì)各行各業(yè)，其中建筑建材為第一大檢測市 場，規(guī)模超 1000 億。檢測行業(yè)整體景氣度受宏觀環(huán)境影響，下半年需求 端政策出臺(tái)有望帶動(dòng)行業(yè)需求邊際改善。供給端：當(dāng)前檢測行業(yè) CR5 約 3%，格局極度分散，頭部機(jī)構(gòu)依托新設(shè)、并購等方式加快規(guī)模擴(kuò)張，近 年來集中度穩(wěn)步提升，行業(yè)頭部效應(yīng)初顯，后續(xù)有望逐步孕育本土綜合 檢測龍頭。從盈利模式看，剔除軍工等高資源壁壘行業(yè)，檢測業(yè)務(wù)的穩(wěn) 態(tài)毛利率中樞約 50%，凈利率約 15%-20%。

檢測布局持續(xù)多元，新業(yè)務(wù)增長動(dòng)力強(qiáng)勁。公司定位綜合檢驗(yàn)認(rèn)證集 團(tuán)，當(dāng)前已初步形成檢驗(yàn)檢測、認(rèn)證評(píng)價(jià)、智能制造、計(jì)量校準(zhǔn)、技術(shù) 服務(wù)五大業(yè)務(wù)平臺(tái)，其中檢驗(yàn)檢測為核心主業(yè)，2022 年?duì)I收占比 72%： 1）建工建材檢測為核心優(yōu)勢板塊，2022 年起業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化，新建房 占比持續(xù)下降，后續(xù)受益存量房鑒定滲透率提升、基建領(lǐng)域開拓，業(yè)務(wù) 有望維持穩(wěn)健增長。2）環(huán)境檢測受益土壤三普加快推進(jìn)，業(yè)務(wù)增量可 期。3）食農(nóng)等其他檢測領(lǐng)域加快布局，外延并購持續(xù)推進(jìn)，產(chǎn)品線逐步 多元。新興業(yè)務(wù)中：1）水泥智能實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)在雙碳及智能制造政策驅(qū)動(dòng) 下，需求快速釋放，疊加 EPC 工程成本下降，業(yè)主資本開支動(dòng)力增強(qiáng)， 今年業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)快速增長。2）雙碳領(lǐng)域技術(shù)儲(chǔ)備持續(xù)豐富，業(yè)務(wù)先發(fā) 優(yōu)勢明顯，可提供碳排放全流程管理服務(wù)，待碳減排強(qiáng)制性政策落地、 碳交易市場進(jìn)一步打開，碳咨詢、碳核查業(yè)務(wù)有望快速放量。

檢測巨頭基因凸顯，股價(jià)有望迎戴維斯雙擊。從海外檢測龍頭復(fù)盤看， 綜合檢測機(jī)構(gòu)在成長階段 PEG 約為 1.5 倍，成熟期 PE 約 20-30 倍，較單 一領(lǐng)域檢測公司具備顯著估值溢價(jià)。從股價(jià)拐點(diǎn)看，綜合檢測機(jī)構(gòu)在布 局開拓前期，受折舊增長及并購磨合影響，利潤率通常有所壓降，估值 擴(kuò)張動(dòng)力較弱，上行拐點(diǎn)通常為盈利釋放前夕。公司內(nèi)部管理體系完 善，并購?fù)顿Y戰(zhàn)略優(yōu)異，且主業(yè)增長點(diǎn)清晰，綜合檢測巨頭基因凸顯， 后續(xù)隨著規(guī)模效益及并購協(xié)同效應(yīng)釋放，利潤率有望迎來上行拐點(diǎn)，估 值、EPS 同步上行，股價(jià)有望迎戴維斯雙擊。