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白酒行業專題報告：激蕩三十年，白酒龍頭企業興衰沉浮的啟示與展望。企業經營者能洞察經濟和行業發展規律，前瞻性戰略布局，不犯戰略錯 誤，對于企業發展至關重要。參看五糧液和茅臺近三十余年的發展可以 發現，茅臺在前兩次行業調整期間（1989 年,1997 年）和五糧液一樣逐 步提價，確保了品牌力基礎和在行業黃金十年中的穩步發展，在 2013 年 行業第三次調整時堅定維持出廠價不動搖，則徹底奠定了其品牌地位。 五糧液由于多元化發展時企業治理結構的問題，以及 OEM 代工制的影 響和 2013 年行業調整期間的戰略失誤，造成其喪失龍頭企業的市場地 位。而山西汾酒和瀘州老窖在前面兩次的行業調整中奉行“名酒變民酒” 的戰略，品牌力一開始就遭到削弱，在 2013 年行業再次調整期間，瀘 州老窖應對失當，從而與茅臺和五糧液的品牌差距被進一步拉大。

白酒行業的競爭伴隨企業的成熟逐漸呈現精細化趨勢。如果我們以1988 年名酒價格放開為白酒行業元年的話，行業混沌初開之時，企業競爭比 拼的維度往往是簡單且不復雜的，例如在上個世紀 90 年代，產品質量， 產品價格和產能供應其實在競爭中占據很大的比重。但是隨著行業逐步 走向成熟，當有品質基礎的其他企業在追趕龍頭時，相應的營銷策略（例 如提價）能夠復制，產能保障能夠滿足，更加細節的維度，例如品牌文 化故事、產品結構劃分、渠道利潤模式構建、消費者深度培育、企業治 理結構等更加精細化維度的比拼所占的權重開始上升。 ? 企業經營是連續而非孤立的，任意時間節點的戰略選擇對企業中長期的 發展均有影響，但是歷史的必然中同時也夾雜著很多偶然。例如山西汾 酒和瀘州老窖在前兩輪行業調整時戰略失誤帶來的品牌力下降，需要后 面很長時間可能才能彌補。五糧液在上世紀末選擇買斷包銷和 OEM 代 工制發展演化過來的大商體系，直到今天依然在某種程度上影響著五糧 液的渠道結構。而像 1998 年山西假酒案這類偶然性事件的發生，對于 整個行業的競爭格局同樣造成了不可忽視的一定程度的影響。

白酒行業短中期需求依然較為穩健，投資上優選業績增長具備一定確定 性的龍頭企業。以短中期視角來看，以人口年齡結構為研究基礎，通過 相關假設，結合過往十年的白酒產量、銷售數據，我們認為短中期維度 白酒行業集中度將會繼續提升。由于三年疫情，今年白酒企業經銷商的 庫存較往年有所提升，疊加市場對于宏觀經濟不確定的擔憂，白酒板塊 今年前兩季度表現一般，伴隨著 23 年半年報的披露，我們認為價格已 較為充分反映市場預期，而龍頭企業的業績具備一定的確定性，或已迎 來布局的機遇，標的選擇上推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖。