專題策略報告：“增量資金”何在？.pdf

專題策略報告：“增量資金”何在？本輪市場底：存量資金博弈+公募年末考核，造就成長風格極致。歷史 四輪市場底后，成長價值普漲。而本輪市場底后，美債利率回落預期增 強，而穩增長政策效果尚不明顯，成長風格極致，主要原因有二—— （1）存量資金博弈。雖然杠桿資金從 9 月以來大幅流入，但北上資金 持續流出，疊加公募基金三季度小幅減倉，無顯著增量資金入場；（2） 臨近公募考核月，加重博弈氛圍。歷史經驗來看，臨近公募基金考核 月，公募基金月收益率偏離度會提升，博弈氛圍加重。

歷史市場底：公募/北上左側布局，聰明錢效應顯著。（1）歷史市場底 部區域，公募基金和北上資金傾向于左側加倉，而杠桿/私募/居民資 金傾向于右側加倉。（2）08 年市場底：左側布局——公募加倉（提前 市場底 2 個月），右側布局——公募加倉（市場底后 1 個月）→公募發 行（市場底后 3 個月）。（3）12 年市場底：左側布局——公募加倉（提 前市場底 3 個月）→回購資金（提前市場底 2 個月）→私募發行（提 前市場底 1 個月），右側布局——杠桿資金（市場底當月入市）→公募 發行（市場底后 1 個月）。（4）16 年市場底：左側布局——無明顯增量 資金；右側布局——公募加倉&杠桿資金&北向資金（市場底后 2 個月） →私募發行（市場底后 5 個月）→公募發行（市場底后 6 個月）。（5） 18 年市場底：左側布局——北上資金（提前市場底 1 個月），右側布局 ——回購資金&公募加倉（市場底當月）→杠桿資金&公募發行（市場底 后 2 個月）→私募發行（市場底后 3 個月）。

本輪市場底后的“增量資金”何在——杠桿已入，北向將至。（1）歷史 經驗表明：“市場底”確立后的一個月內，北上資金大概率流入并成 為第一桶“增量資金”。當前，人民幣匯率貶值壓力明顯緩解、美聯儲 加息暫緩、美債邊際回落、國內穩增長政策加碼，經濟預期改善，有望 驅動北上資金轉向流入。其中，北上“交易型”資金對匯率變動更為敏 感，往往配置熱點行業，能夠強化當前的成長風格；然而，正如我們在 12.03《3 大預期差，周期股會有“跨年行情”嗎？》中提示的，如果 以“三個不低于”為代表的地產鏈“托底型穩增長”政策修復投資者當 前對于地產鏈過度向下超調的悲觀預期，則有望帶來地產鏈相關的順 周期板塊“脈沖式”的跨年行情。（2）公募基金在市場底部大幅加倉方 向，往往能取得顯著的超額收益，“聰明錢”特征顯著。當前，公募基 金持倉整體處于歷史高位，但結構上在銀行、房地產、必需消費等行業 持倉處歷史低位。（3）杠桿資金通常右側布局，加倉方向往往取得顯著 超額收益。（4）回購資金往往選擇低估值行業股票，但是超額收益并不 明顯。（5）歷史上 9 輪 IPO 暫緩平均持續 7 個月，9 月至今 IPO 數量和 金額明顯放緩，收緊政策或仍將持續數月，減緩資金流出，緩解存量博 弈壓力。