英華特分析報告：國產壓縮機龍頭，優渥行業中實現國產替代.pdf

英華特分析報告：國產壓縮機龍頭，優渥行業中實現國產替代。公司是市場稀缺的渦旋式壓縮機標的，具備獨特的稀缺性。在壓縮機行業中， 渦旋式壓縮機的競爭格局最優，其原因主要是渦旋式行業格局由外資主導，致 使行業價格競爭并不激烈，根據英華特及艾默生等公司公告，渦旋壓縮機行業 利潤率超 15%，遠高于轉子壓縮機（行業利潤率 2-3%）。公司早年布局熱泵 及冷凍冷藏，市占率常年處于前兩位，未來有望受益于冷凍冷藏領域的穩健增 長與熱泵高滲透率提升的紅利。公司已經切入美的和格力供應鏈體系中，據我 們測算兩家白電巨頭渦旋壓縮機自配套比率不滿 20%，公司以國內唯一一家獨 立供應商的身份憑借其技術與性價比優勢有望替代外資品牌在國內白電巨頭的 供應份額實現國產替代，未來公司成長空間較大。

公司是國產渦旋壓縮機行業的龍頭企業。顯著受益國產替代進程加速。公司創 始團隊曾就職于艾默生，公司掌握渦旋壓縮機核心技術，長期專注于渦旋壓縮 機的研發，主要產品為渦旋壓縮機，應用場景覆蓋熱泵、商用空調、冷凍冷 藏、電驅動車用。逐年發展使其打破了長久以來外資品牌在渦旋壓縮機領域的 多寡頭格局，成為國內制冷渦旋壓縮機出貨量最大的國產制造商。根據公司公 告，英華特 2019 年至 2022 年連續四年渦旋壓縮機銷量位列全國第六位，僅 次于五大外資品牌。公司客戶主要涵蓋珠海格力電器、無錫同方人工環境、四 川長虹空調、奧利凱中央空調等知名企業。

壓縮機行業中渦旋式利潤最為豐厚，行業利潤率 15%-20%。壓縮機按制冷匹 數從小到大可分為：活塞式、轉子式、渦旋式、螺桿式和離心式。分別應用于 冰箱冷柜（活塞）；家空小型央空（轉子）；輕型商空、熱泵、冷凍冷藏（渦 旋）；水冷機組及大型工業制冷設備（螺桿及離心）。根據華經產業研究院， 當下活塞、轉子式冷媒壓縮機已基本完成了外資品牌替代，國份額達 80- 90%，行業玩家眾多且競爭愈發白熱化，行業利潤率僅為 2-3%；根據公司招 股說明書，渦旋壓縮機當下仍處于外資主導格局，CR5 均為外資且中國市場份 額高達 80%，也正是外資主導的行業致使渦旋式壓縮機行業平均利潤率高達 15%-20%。相較于其他壓縮機公司，英華特聚焦渦旋式壓縮機享有優渥的發展 空間及豐厚利潤水平，逐步實現國產替代，公司成長性極佳。

渦旋壓縮機市場空間大，全球約 1680 萬臺；其中國內約 434 萬臺，規模約 100 億元。根據公司招股說明書及產業在線，近年來渦旋壓縮機的全球市場規 模維持在 1680 萬臺上下，其中美國市場空間最大，2018-2021 年復合增速超 8%，到 2021 年達 830.5 萬臺；2022 年國內市場需求 434.9 萬臺，市場規模 約為 100 億元；2015-2022 年受制于部分低匹數轉子壓縮機的替代，渦旋式銷 量臺數雖未有明顯增長，但由于大匹數占比增多，市場規模由 80 億元增長至 100 億元。

國內渦旋壓縮機集中 5-40 匹，應用主要為商空、熱泵、冷凍冷藏。根據公司 招股說明書，過去幾年低匹數的空調及熱泵領域受低成本轉子壓縮機替代較為 嚴重，表觀增速相對較慢；冷凍冷藏領域較為增長較為穩定。其中 2018-22 年 空調領域渦旋壓縮機規模由 76.25 億元微增至 78.34 億元，主要受 5 匹以下機 型被具備成本優勢的轉子壓縮機部分替代；2018-22 年熱泵領域規模由 12 億 元增長至 15.62 億元，其中采暖熱泵及烘干熱泵規模分別有 27%/280%的增 長，熱水器熱泵則下滑 6.7%。冷凍冷藏領域渦旋壓縮機銷售規模較為穩定， 由 2018 年的 4.59 億元增長至 2022 年的 6.22 億元，CAGR 達 7.89%。