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東航物流研究報告：航線資源與區位優勢明顯，跨境電商物流構建第二增長極。東航航物流脫身于中國東方航空公司航空貨運部門。截至 23Q3，公司擁有 16 架自有全貨機，同時獨家經營方案東航股份近 800 架客機腹艙（截至 23H1）；航線網絡通達全球 184 個國家和地區的 1,088 個目的地。財務表現 上，23 年以來航空貨運市場運力供給快速恢復，需求減弱，運價大幅下滑， 前三季度公司整體收入與利潤承壓，其中地面服務盈利邊際改善。

航空貨運：供給側壓力仍存，需求側關注邊際改善與結構性機會

供給側，目前國內腹艙運力超 19 年同期，國際腹艙運力恢復約 5 成，國際 貨機運力同比回落，較疫前實現大幅增長。我們預計 23-25 年我國航空貨 運運力為 1163、1429、1665 萬噸/年，同比+45%、+23%、+16%，其中歐 美及其他航線運力為 477、554、622 萬噸，同比+27%、+16%、+12%。

需求端，全球經貿下滑，航空貨運發展承壓，運價回落明顯。但另一方面， 以亞太為代表的航空貨運市場同比降幅正在逐步收窄，邊際改善趨勢明顯。 從結構上來看，海外零售端電商化發展勢頭強勁有望為中國跨境出口電商 創造新一輪的發展機遇，而跨境電商物流以航空貨運模式為主，有望帶動 空運專線與海外倉模式份額提升，我們預計 25 年專線、海外倉市場規模為 964、3615 億元，22-25 年復合增速分別為 24%、22%。

航線資源與區位優勢明顯，跨境電商物流構建第二增長極

航空速運：公司打造了“歐美為主、亞太為輔”的高效國際航網結構。23 年空運運價回落對公司業務造成一定影響。基于供需分析，我們認為明年 運價仍有小幅下行風險，但歐美供需格局或優于整體，運價有望止跌。

綜合物流服務：公司憑借優秀的運力和航線資源，深挖供應鏈升級需求， 打造跨境電商解決方案在內的業務矩陣。目前公司已形成了以行業直客為 主，涵蓋生鮮商超、跨境電商、高科技等細分領域的穩定客戶群，2022 年 上半年直客比例約 1/3。我們認為公司作為頭部跨境電商平臺的戰略合作 伙伴，綜合物流業務有望受益于新興跨境電商出海紅利。

地面綜合服務：截至 23H1，公司擁有全國范圍內 17 個自營貨站和 150 萬 平米的庫區和操作場地，在作為全球第三大航空貨運樞紐的上海兩場具有 明顯的資源優勢，23 年以來場站貨郵處理量穩步恢復，盈利能力創新高。 公司進一步加大產能建設，我們認為在長三角航空貨運蓬勃發展大背景下， 公司地面綜合業務有望高速增長。