家用電器行業(yè)2025年度策略報(bào)告：配置確定性的白電，擁抱高彈性的可選消費(fèi).pdf

家用電器行業(yè)2025年度策略報(bào)告：配置確定性的白電，擁抱高彈性的可選消費(fèi)。空冰處于報(bào)廢率加速上升周期，以舊換新強(qiáng)化白電確定性。從存量數(shù) 據(jù)來看，23 年彩色電視機(jī)居民保有量為 6.5 億臺(tái)，電冰箱 5.8 億臺(tái)， 洗衣機(jī) 5.5 億臺(tái)，空調(diào) 7.8 億臺(tái)，家電存量基數(shù)較大。空調(diào)每年的積 壓未報(bào)廢量最多，從 2019 年起 5 年的未報(bào)廢量達(dá)到 1.69 億臺(tái)；冰箱 的 5 年累計(jì)未報(bào)廢量約為 6820 萬臺(tái)。和竣工邏輯相比，以舊換新所 代表的家電更新需求或?yàn)楦匾脑鲩L動(dòng)力。根據(jù)我們測算，23 年空 調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、電視的實(shí)際報(bào)廢率分別約為 27%、42%、66%、 82%，存在大量應(yīng)報(bào)廢而未報(bào)廢的耐用家電處于超齡服役階段。在以 舊換新補(bǔ)貼政策推動(dòng)下，我國老舊家電或進(jìn)入加速報(bào)廢階段，空調(diào)、 冰箱的實(shí)際報(bào)廢率有望實(shí)現(xiàn)躍升。

可選消費(fèi)估值底部，積極布局高彈性品種：我們選取家電中具備代表 性可選消費(fèi)品類：從 PS 和 PB 角度看，家電可選消費(fèi)上市公司估值均 處于歷史底部區(qū)間。而從市盈率的角度看，在過去兩年中由于受到宏 觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，公司盈利能力普遍受到影響，導(dǎo)致市盈率水平的被 動(dòng)上升；而在 2019-2022 年順周期中，公司盈利能力相對較好的時(shí)期， 家電可選消費(fèi)上市公司的市盈率天花板普遍均較高。從內(nèi)需市場基本 面看，部分可選品類高頻數(shù)據(jù)已經(jīng)出現(xiàn)回暖跡象。和耐用消費(fèi)品類似， 24年小家電同樣經(jīng)歷了海外補(bǔ)庫存訂單增長，出海有望成為長期戰(zhàn)略。

熱泵：25 年行業(yè)有望重回增長軌道。受海外高庫存、需求下滑等多重 因素影響，23、24 年我國熱泵出口下滑明顯。24 年下半年開始我國 出口的壓縮式熱泵增速開始逐步由負(fù)轉(zhuǎn)正，且隨著歐盟各國政策的調(diào) 整落地，歐洲熱泵需求或?qū)⒃?25 年重新回到增長軌道。對于我國熱泵 企業(yè)而言，盡管一定程度上受本土產(chǎn)能擴(kuò)張的影響，競爭或有所加劇， 但受益于整體需求的快速增加，我們預(yù)計(jì)熱泵整機(jī)出口企業(yè)依舊或可 保持較為穩(wěn)健的增速。我國熱泵零部件企業(yè)目前海外滲透率仍較低， 或有更高的份額提升空間。